Теоретические основы анализа инвестиционных проектов. Реферат.

Страница: 4 из 5
<-- предыдущая следующая -->

Перейти на страницу:
скачать реферат | 1 2 3 4 5

Если бы ожидаемая NPV всех инвестиций при пробных получилась бы положительной, то даже при NPV пробных инвестиций

Анализ пробных инвестиций при неполной дополнительной информации при нормальном распределении вероятностей.

Пусть NPV пробного проекта при исходных данных равен Vo ср, а априорная вероятность подчиняется нормальному закону распределения со среднеквадратическим отклонениемdо .
Пусть мы собрали новую информацию (провели пробные инвестиции) и получили Vе иdе (
Ve подчиняется нормальному закону распределения со среднеквадратическим отклонениемdеи Ve определена только на основе дополнительной информации).
Пусть Vr – уточненная оценка стоимости проекта на основе исходной и дополнительной информации. Тогда:
Ve критическое- это то Ve, при котором Vr=0:
Критерий: Ve
>Ve критического.
Если этот критерий окажется
>0, то решение об инвестициях можно принять.

Систематическая ошибка.

Если после реализации инвестпроекта при сравнении Vr и фактического NPV нашлись отклонения, была допущена систематическая ошибка (смещение прогнозной оценки). Ожидаемая ошибка по сравнению с использованием Ve равна Ve-Vr и так как в случае если прогнозное значение NPV Ve окажется больше априорной Vr, то скорее всего Ve окажется больше факта.

2 Оценка инвестиционных проектов в условиях неопределенности.

В условиях определенности рыночную стоимость инвестиций можно определить с помощью текущей стоимости будущих денежных потоков при ставке дисконтирования, равной проценту по безрисковым вложениям. Этот подход теоретически верен и практически осуществим, таккак имеется лишь один возможный вариант денежных потоков и точно известна соответствующая ставка дисконтирования.
Существует необходимость методыработыскапитальным бюджетомв условиях неопределенности. Когда инвестиционное решение принято в условиях неопределенности, денежные потоки могут возникать в соответствии с одним из множества альтернативных сценариев. Мы не знает заранее,какой из сценариев осуществится в действительности. Цели остаются все теми же: мы хотим узнать, накакую величинуизменится рыночная стоимость фирмыв случае принятия решения в пользу вложения капитала. Однако процесс оценки гораздо сложнее, чемв условиях определенности.
В условиях неопределенности существует своего рода противоречие между теоретически верным и практически осуществимым подходом. Теоретически безупречный подход состоит в том, чтобы учесть все возможные варианты сценариев денежных потоков. В большинстве случаев это трудно или невозможно,таккакпридется учитывать слишком много альтернатив.
Методы исследования неопределенности можно разбить на три группы. Одна группа методов делает попытку учесть в явном виде все альтернативные сценарии денежных потоков. К этой группе относятся методыпредпочтительного состояния.
Методы другой группы требуют, чтобыбыло дано полное обобщенное описание активов, на основе которого можно будет определить их стоимость. Например,можно составить прогноз ожидаемых денежных потоков на каждый период и дисконтировать их по соответствующей ставке с поправкой на риск,определяя тем самым стоимость активов.
Третья группа методов разработана для того, чтобыобеспечить более глубокое понимание характеристик инвестиций, особенно связанного с ними риска. Это может принести пользу,даже если метод и не дает точного прогноза рыночной стоимости инвестиций. Анализ окупаемости,анализ чувствительности, стратегическое планированиемогут послужить примерами таких методов.
Хотя эти три подхода могут вступить в противоречие, их можно использовать и так, чтобы они дополняли друг друга. В условиях неопределенности любое инвестиционное решение в значительной мере основано на субъективных суждениях (на здравом смысле).
Чтобы принимать правильные решения, необходимо: а) понимать,каким образомальтернативные сценарии денежных потоков,возможные в результате инвестирования,повлияют на рыночную стоимость проекта; б) осознавать рискконкретного рассматриваемого инвестиционного проекта (этому поможет применение третьего подхода) и с) на основании своих заключений по первым двум пунктам оценить стоимость инвестиций (используя один из методов второй группы) так,чтобы данный проект можно было сравнивать с другими альтернативами.
Большинство инвесторов готовы пойти на риск только в том случае, если получат за это дополнительный вьигрыш (в виде доходов).
Поэтому для полноценного анализа инвестиций нужно определить, сколько стоит риск в глазах инвестора, т.е. за какой дополнительный доход инвестор согласится рисковать.
Существует множество подходов к решению непростой проблемы анализа инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности.
Рассмотрим наиболее известные из них.
1. Подходы, связанные с определением величины поправки на риск. а) Анализ ставки дисконтирования с поправкой на риск.
Ставка дисконтирования с поправкой на риск- наиболее часто применяемый подход. Напомним, что ставка дисконтирования с поправкой на рискрассчитывается как сумма ставки по безопасным вложениями поправки на риск. У этого подхода есть ряд достоинств и недостатков.
Основное достоинство метода в том, что он основывается на хорошо известных законах функционирования рынка капитала (на модели определения цены капитальных активов). Пользуясь этимметодом, предприятие оценивает инвестиционные предложения так, какэто сделали бы сами акционеры.
Но несмотря на очевидные достоинства, у этого метода есть ряд недостатков:
• Использование ставки дисконтирования с поправкой на рисквзято из модели определения цены капитальных активов (
САРМ)-модели, построенной для совершенного рынка, а реальный рынок не удовлетворяет требованиям к совершенному рынку капитала (полная информация,неограниченное количество продавцов и покупателей, низкие входные и выходные барьеры и т. д.) Кроме того, под риском в этой модели понимают степень отклонения фактической доходности инвестиций от среднерыночной, тогда как в реальной жизни риск более ассоциируется у менеджеров с опасностью потерь или, в крайнем случае, с вероятностью недополучения ожидаемых доходов.
• Метод основан на неявном предположении о том, что более отдаленные по времени денежные потоки более рискованны, причем рискованностъ денежных потоков растет заранее известнымнамтемпом (в реальности это не всегда так).
• Метод повышения ставки дисконтирования не позволяет учитывать конкретные источники риска.
• Очень трудно определить точное значение поправки на риск. Не всегдаможно найти аналог оцениваемому инвестиционному проекту.
Рационально обоснованные процедуры для этого отсутствуют, а значит,ставка дисконтирования- чисто субъективная величина,для определения ее значения требуется опыт применения методов дисконтирования. Неверное определение ставки дисконтирования с поправкой на риск может стать источником значительных ошибок, так как при дисконтировании погрешность накапливается в геометрической прогрессии. Подводя итог, можно сказать, что несмотря на то,что ставки дисконтирования с поправкой на риск широко используются, на практике этот метод может оказаться не вполне корректным и даже привести к ошибкам в исследованиях.б) Непосредственная оценка поправки на риск.
Второйметод учета риска состоит в том, чтобы непосредственно оценить поправку на риск и вычесть ее из величины текущей стоимости,рассчитанной по ставке безрискового вложенияв) Третий возможный подход состоит в том, чтобы заменить ожидаемый денежный поток в каждый момент времени на его достоверный эквивалент и дисконтировать эти эквиваленты по ставке безрискового вложения
2. Ана л из метода достоверн ы х эквивалентов.
Вместо того чтобы менять ставку дисконтирования, многие исследователи предлагают корректировать сами денежные потоки, рассчитав достоверные эквиваленты неопределенных денежных потоков. Достоверный эквивалент неопределенных денежных потоков- это такие определенные денежные потоки,полезность которых для предприятия точно такая же,как и полезность неопределенных денежных потоков. а) Ис п ользование в качестве достоверного эквива л ента математического ожидания денежных потоков- самый простой метод анализа достоверных эквивалентов. Чтобы сделать поправку на риск, находят математическое ожидание денежных потоков для каждого момента времени. Математическое ожидание (МО) рассчитывается по формуле:,где
- денежные потоки при условии собьггия i;
- вероятность события i.
Очевидно, что для вычисления математического ожидания необходимо знать вероятности получения тех или иньгх денежных потоков. На практике это довольно трудно сделать.
Затем анализ проводят так же,как и в случае, когда риска нет: находят чистую приведенную стоимость или внутреннюю норму рентабельности инвестиций и на основе этих критериев принимают решение (стоит ли оцениваемый проект того,чтобы вкладывать в него деньги,или нет).
Пример.
Денежные потоки инвестиционного проекта представляют собой неопределенную величину. Имеется три возможньгх варианта развития событий: А, Б, В.
Денежные потокипроекта для каждого варианта и вероятность каждого варианта представленыв таблице. Результаты расчета математического ожидания денежных потоков приведены в последней строке.

Таблица 2.12

Денежные потоки	Вероятность варианта	NPV (20%)
Вариант А	0,2	6,79
Вариант Б	0,6	21,10
Вариант В	0,2	9,07

Матожидание

15,83

Очевидный недостатокметода в том, что если лицо,принимающее решение не склонно к риску, то полезность случайной величины не может бьггь равна математическому ожиданию. б). Анализ м етода состояния предпочтения.
Метод состояния предпочтения- более сложный и тонкий инструмент. Если достоверный эквивалент равен математическому ожиданию денежных потоков,то ценность денег зависит исключительно от вероятности наступления каждого возможного состояния природы. Напротив, в основе метода состояния предпочтения лежит предположение о различной полезности денежных потоков для предприятия в различных ситуациях.
Использовать метод предпочтительного состояния при разработке капитального бюджета в условиях неопределенности с теоретической точки зрения настолько же правильно,каки применятьметод текущей стоимости в условиях определенности. Методы текущей стоимости и предпочтительного состояния тесно взаимосвязаны. Можно представить себе, что метод предпочтительного состояния- это обобщение метода текущей стоимости для случая неопределенности.
В модели предпочтительного состояния трактовка неопределенности следующая: пусть в период 0 доллары в условиях В дороже, чем доллары в условиях А. Более высокая цена может отражать тот факт, что предельная ценность доллара для потребителя в условиях В больше, чем в условиях А (так как предельная полезность того, что на него можно купить, больше). Другое возможное объяснение заключается в том, что средний инвестор считает низкой вероятность возникновения условий А и потому не хочет платить высокую цену за доллары, которые он получит только в этих условиях. На условные коэффициенты текущей стоимости влияют и недостаточность долларов в некоторых условиях, и вероятность самого этого состояния.
Применяется метод предпочтительного состояния следующим образом:
Сначала составляют список всех возможных
"состояний природы" на каждый период времени. Здесь
"состояние природы
"
- это денежные поступленияза период. Длякаждого такого состояния рассчитывают коэффициент,показывающий, чему равна ценность одной денежной единицыв данном состоянии природы. Этот коэффициент называется коэффициентом приведенной стоимости с поправкой на риск.
Он представляет собой произведение трех сомножителей: RAPVE=.
Ценность одной денежной единицы в i-м состоянии природы(RAPV)
=
=, где
- вероятность того, что состояние наступит (сумма вероятности по всем событиям должна равняться 1), PV- приведенная стоимость достоверного дохода в одну денежную единицу. и
К —коэффициент поправки на риск при данном состоянии, т.е. количественное выражение полезности риска для предприятия:
То есть денежные потоки для каждого состояния природы умножают на коэффициент ценности доллара в соответствующем состоянии природы и на вероятность самого по себе состояния природы. Сумма полученных произведений-это ценность предлагаемого инвестиционного проекта.
Коэффициент поправки на риск помогает учесть различную ценность денег в разных условиях (например, в условиях кризиса предприятию дорога каждая копейка, а в условияхпроцветания- можно рискнуть значительной суммой). Чем выше коэффициент поправки на риск,тем больше ценность денег в данном
"состоянии природы. Таким образом, можно ожидать, что коэффициент поправки на риск будет ниже среднего при условии, что доход и богатство большинства инвесторов выше среднего и выше среднего, если доход и богатство большинства инвесторов ниже среднего. Требуется понимание того, что коэффициенты поправки на риск, связанные с некоторым состоянием, зависят от дохода и богатства типичного инвестора в этом состоянии в один и тот же период времени. Если же величина активов относительно невелика, коэффициент не зависит от суммы денег, генерируемых активом в этом состоянии (если денежные потоки этого актива составляют малую часть доходов типичного инвестора).
Весьма интересна ситуация “противофазных активов”, когда инвестиции генерируют более высокие суммы доходов в тех ситуациях, когда деньги особенно нужны.
Итак, каждое событие характеризуется собственным коэффициентом поправки на риск. Эти коэффициенты просто отражают цену долларов в различных событиях, но за один период и не учитывают стоимость денег во времени и вероятность наступления события.
Пример.

Таблица 2.13

Вариант	Вероятность варианта	NPV (20%)	Коэффициент поправки на риск (К)	NPV с поправкой на риск
Вариант А	0,2	6,79	2	2,72
Вариант Б	0,6	21,10	1	12,66
Вариант В	0,2	9,07	2,5	4,53

Дстоверный эквивалент

19,91

Модель предпочтительного состояния предполагает, что все инвесторы пришли к согласию, во-первых,относительно состояния природы, которые в принципе возможныи во-вторых, о сегодняшней ценности одной денежной единицы, которая будет получена в каждом из состояний. Если все договоряться и по поводу денежных потоков, возникающих в каждом из состояний, то будет выработано общее мнение и о ценности активов.
Инвесторы могут договориться о значениях коэффициентов приведенной стоимости с поправкой на риск для каждого состояния природы, если существуют рынки, на которых условные (зависящие от состояния природы) денежные потоки можно “купить” или “продать” по отдельности. Если такие рынки есть, то можно сделать инвестиционные вложения в такой портфель активов, который приносит оптимальноеколичество долларов в каждом состоянии в зависимости от бюджетных ограничений предприятия.
Кроме того, найдя RAPVE для нескольких периодов, мы должны учитывать, что их можно использовать для оценки множества различных активов (то есть для других инвестиционных проектов).
Метод предпочтителъного состояния математически красив и теоретически верен, а потому его использование в анализе инвестиционных проектов представляется целесообразным.
Недостатки метода:
• для сложного проекта трудно составить перечень всех возможных состояний природы;
• метод требует большого объема вычислений, даже если расчеты производят при помощи компьютера;
• не всегда можно объективно определить ценность денег в каждом состоянии природы;
• человеку психологически трудно оценивать вероятности.
Таким образом, для применения метода предпочтительного состояния необходимо выявить условия возникновения денежных потоков, определить денежные потоки в каждом из условий и найти коэффициенты текущей стоимости с поправкой на риск.
Кроме того, метод дает возможность сравнить относительную рискованность двух или более проектов: проект, который предлагает защиту от возможных потерь (то есть имеет денежные потоки большей стоимости), относительно более привлекателен.
Но есть, которые недостатки затрудняют использование метода достоверных эквивалентов в проектировании инвестиционных проектов: трудность определении RAPVE при отсутствии совершенных рынков.
3. Анализ методов принятия решений без использования численн ы х значений вероятностей.
На практике часто встречаются ситуации,когда оценитъ значение вероятности собьггия чрезвычайно сложно. В этих случаях часто применяют методы, не использующие численные значения вероятностей:
•максимакс
- максимизация максимального результата проекта;
•максимин
- максимизацияминимального результата проекта;
•минимакс
- минимизация максимальных потерь;
•компромиссный
- критерий Гурвица: взвешивание минимального и максимального результатов проекта.
Для принятия решений об осуществлении инвестиционньгх проектов строят матрицу. Столбцы матрицы соответствуют возможным
"состояниям природы"- ситуациям, над которыми руководитель предприятия не властен. Строки матрицы соответствуют возможным альтернативам осуществления инвестиционного проекта-
"стратегии",которые может выбрать руководитель предприятия. В клетках матрицыуказываются результатыкаждой стратегии для каждого состояния природы.
Пример.
Предприятие анализирует инвестиционный проект строительства линии по производству нового вида продукции. Существует две возможности: построить линию большой мощности или построить линию малой мощности. Чисгая приведенная стоимость проекта зависит от спроса на продукцию, аточный объем спроса неизвестен,однако известно,что существует три основных возможности: отсутствие спроса,средний спрос и высокий спрос. В клетках таблицы показана чистая приведенная стоимостъ проекта в соответствующем.состоянии природы при условии,что предприятие выберет соответствующую стратегию. В последней строке показано,какая стратегия оптимальна в каждом состоянии природы.

Таблица 2.14

Пример построения матрицыстратегий н состояний природыдля инвестиционного проекта:

Стратегия

Состояние природы

Отсутствие спроса

Средний спрос
Высокий спрос

Построить линию малой мощности

- 100

150
150

Построить линию большой мощности

-200

200
300

Оптимальная стратегия для данного состояния природы

Построить линию малой мощности

Построить линию большой мощности
Построить линию большой мощности

Максимаксное решение-построить линию большой мощности: максимальная чистая приведенная стоимость при этом составит 300,что соответствует сотуации высокого спроса. Максимаксный критерийотражает позицию руководителя-оптимиста, игнорирующего возможные потери.
Максиминное решение-построить линию малой мощности: минимальный результат этой стратегии- потеря 100 (что лучше,чем возможная потеря 200 при строительстве линии большой мощности). Максиминный критерий отражает позицию руководителя,совершенно не склонного рисковать и отличающегося крайним пессимизмом. Этот критерий весьма полезен в ситуациях,где риск особенно высок (например, когда от результатов инвестиционного проекта зависит само существование предприятия).
Для применения минимаксного критерия построим "матрицу сожалений". В клетках этой матрицыпоказана величина сожаления- разность между фактическим и наилучшим результатами,которого могло бы добиться предприятие в данном состоянии природы. Сожаление показывает,что теряет предприятие в результате принятия неверного решения.

Таблица 2.15

Пример построения
"матрицысожалений
"дляминимаксного критерия

Стратегия

Состояние природы

Отсутствие спроса

Средний спрос
Высокий спрос

Построить линию малой мощности

(- 100)-(-100)=0

200-150=50
300-150=150

Построить линию большой мощности

(-100)-(-200)=100

200-200=0
300-300=0

Оптимальная стратегия для данного состояния природы

Построить линию малой мощности

Построить линию большой мощности
Построить линию большой мощности

Страница: 4 из 5
<-- предыдущая следующая -->

Перейти на страницу:
скачать реферат | 1 2 3 4 5

© 2007 ReferatBar.RU - Главная | Карта сайта | Справка

	Отсутствие спроса	Средний спрос	Высокий спрос
Построить линию малой мощности	- 100	150	150
Построить линию большой мощности	-200	200	300
Оптимальная стратегия для данного состояния природы	Построить линию малой мощности	Построить линию большой мощности	Построить линию большой мощности