Государство может также поощрять и защищать развитие финансового рынка, от состояния которого в значительной мере зависит устойчивое функционирование национальной экономики. В первую очередь такая политика проводится через придание рынку и его составляющим организационной завершенности, стандартизацию операций и жесткий контроль. Этими вопросами в странах рыночной экономики специально занимаются такие учреждения, как Комиссия по ценным бумагам и биржам в США или Французская комиссия по биржевым операциям. В отдельных странах (например, в европейских) государство принимает непосредственное участие в создании и поддержании рынков отдельных финансовых активов, и даже фондовые биржи в ряде случаев являются государственными учреждениями. Возможны также и «защитные» законы и постановления, ограждающие национальные кредитно-финансовые институты от иностранного проникновения и излишней конкуренции.
4.2. Рынок ценных бумаг
На рынке ценных бумаг обращаются средне- и долгосрочные ценные бумаги. Подценной бумагойпонимается продаваемый и покупаемый финансовый документ, дающий право его владельцу на получение в будущем денежной наличности. К ценным бумагам относятся вексель, чек, акция, облигация, депозитный сертификат, казначейское обязательство или другие аналогичные документы.
Существуют различные виды ценных бумаг. Ценные бумаги с фиксированным доходом (их называют также долговыми обязательствами) представлены облигациями, депозитными сертификатами, векселями.Облигации —долговые обязательства корпорации, выпускаемые обычно большими партиями. Они являются свидетельством того, что выпустившая их компания обязуется выплатить владельцу облигации в течение определенного времени проценты по ней, а по наступлении срока выплаты — погасить свой долг перед владельцем облигации. В любом случае облигация представляет собой долг, а ее держатель является кредитором (но не совладельцем, как акционер).
Депозитный сертификат —финансовый документ, выпускаемый кредитными учреждениями. Он является свидетельством этого учреждения о депонировании денежных средств, удостоверяющим право вкладчика на получение депозита. Различаются депозитные сертификаты до востребования и срочные, на которых указан срок изъятия вклада и размер причитающегося процента. Повсеместно принимается инвесторами, различными компаниями и учреждениями.
Вексель —необеспеченное обещание корпорации-должника выплатить в назначенный срок долг и процент по нему. Он стоит на последнем месте среди долговых обязательств фирмы.
Государственные ценные бумаги —это долговые обязательства правительства. Они отличаются по датам выпуска, срокам погашения, по размерам процентной ставки. В нашей стране, например, из истории известны индустриальные и военные займы. Аналогичные займы в виде ценных бумаг по сей день выпускают правительства почти всех стран, когда расходы государства превышают его доходы. В определенном смысле это альтернатива денежной эмиссии и, следовательно, инфляции в случае дефицита государственного бюджета.
Сегодня в большинстве зарубежных стран обращаются государственные ценные бумаги нескольких видов. Первый — это казначейские векселя. Срок их погашения, как правило, 91 день. Второй — казначейские обязательства со сроком погашения до 10 лет. Третий — казначейские облигации со сроком погашения от 10 до 30 лет. Эти виды ценных бумаг выпускают для кредитования государственного долга: кратко-, средне- и долгосрочного. Соответственно отличаются и процентные выплаты по ним. В начале 90-х гг. в США выплаты по казначейским векселям составляли порядка 6, по казначейским облигациям — порядка 7%. В России выпускаются государственные краткосрочные облигации и государственные облигации 30-летнего внутреннего займа, а также муниципальные облигации (см. ниже).
2. Ценные бумаги с нефиксированным доходом. Это прежде всего акции, т.е. ценные бумаги, удостоверяющие владение паем в капитале акционерного общества и дающие право на получение части прибыли в виде дивиденда.
3. Смешанные формы. Здесь надо назвать конверсионные долговые обязательства и опционные займы, которые обладают известным сходством с промышленными облигациями и представляют собой переходную к акциям форму ценной бумаги с фиксированным доходом. Поэтому их эмиссия часто регулируется соответствующими национальными законами об акционерном деле. Оба вида ценных бумаг имеют твердо фиксированный процент. Отличие этих ценных бумаг от промышленных облигаций состоит в том, что их покупка связана с возможностью в дальнейшем приобретать акции.
Рассмотрим более подробно два основных вида ценных бумаг в мире — облигации и акции.
4.3. Облигации и акции
Наряду с центральным правительством и его органа-облигации облигации для кредитования задолженности выпускают и местные органы власти. Это уже иной тип ценных бумаг—муниципальные облигации. Как и другие облигации, они представляют собой обязательства по возмещению долга к определенному сроку с выплатой фиксированных процентов. Выпуск муниципальных облигаций в последние годы был фантастически быстрым. Привлекательными для инвестирования муниципальные облигации (впрочем, как и облигации центрального правительства) становятся главным образом потому, что годовые процентные выплаты по ним не облагаются государственными, а в ряде случаев и муниципальным налогом. Муниципальные облигации начали выпускаться и в России.
Самую большую группу муниципальных облигаций составляют облигации по общим обязательствам. Обеспечением их служат все налоговые поступления, находящиеся в распоряжении штата, муниципалитета или организации, их выпустившей. В отличие от них специальные налоговые облигации менее надежны, так как обеспечиваются поступлениями от налога какого-то одного вида. Облигации ведомств жилищного строительства выпускаются для финансирования строительства, что делает их облигациями высокого класса наравне с государственными.
Другой распространенный тип облигаций — это облигации компаний. Привлекательность этих (как, впрочем, и других облигаций) в том, что они, в отличие от акций, могут продаваться по эмиссионной стоимости (эмиссионному курсу) ниже их номинальной стоимости (номинального курса), например, за 98 вместо 100. Такая скидка с цены называетсядизажио.Кроме того, может быть достигнута договоренность, что и погашение облигаций будет проведено не по номинальному, а по более высокому курсу, например, по 103 вместо 100. Таким образом, возникает надбавка, илиажио,которая при соответствующем сроке облигаций представляется как дополнительный доход (наряду с процентными платежами).
Суммарный доход (процент и ажио или дизажио) облигации считается важным показателем при оценке условий облигации. В большинстве случаев вкладчики приобретают эти ценные бумаги по курсу, отличному от номинального. В соответствии с этим доход и номинальный процент по облигации могут существенно отличаться.
На сегодняшний день существует много различных видов промышленных облигаций. Так, имеются «вечные» рентные бумаги, владельцы которых получают только процентные платежи без права возврата ссуды; облигации, погашаемые при выполнении определенных условий, и т.п.
Таким образом, облигации как долговые обязательства дают большую по сравнению с акциями защиту от потери капиталовложений и потому до недавнего времени традиционно приносили и меньший доход. Самый низкий доход и по сей день дают имеющие практически полную гарантию погашения государственные облигации. Все прочие виды долговых ценных бумаг, включая новейшие, доказали свою выгодность для определенных групп инвесторов, найдя свое место на рынке. Например, муниципальные облигации представляют уникальное сочетание высокой надежности и прибыльности за счет того, что доходы по ним не подлежат налогообложению.
Из ценных бумаг с нефиксированным доходом нужно сказать прежде всего об акциях. Они выпускаются акционерными компаниями для увеличения собственного капитала. В соответствующих законах о них в отдельных странах установлена минимальная величина для акционерного капитала. Например, в Германии по закону об акционерных компаниях минимальный акционерный капитал должен составлять 100 000 марок, его следует разделить на акции с минимальной стоимостью 50 марок. Однако в обращении находятся также акции с номинальной стоимостью в 100 марок, кроме того, как исключение, возможны акции и на другие суммы.
Во Франции акции эмитируются, как правило, с номинальной стоимостью 100 французских франков. В Великобритании акции часто имеют номинальную стоимость 1 фунт стерлингов, однако существуют и акции в 25 пенсов. Итальянские акции выпускаются стоимостью 500 или 1000 лир. В Японии номинальная стоимость акции составляет 50 иен, в США — от 1 до 12,50 долл. В России до сих пор таких ограничений не было.
Что же такое акция?Акция —это во-первых, титул собственности, а во-вторых, право на часть прибыли, именуемуюдивидендом.
Одна из главных особенностей акции как титула собственности заключается в том, что акционер не имеет права потребовать у акционерного общества вернуть ему внесенную сумму. Именно это позволяет акционерному обществу свободно распоряжаться своим капиталом, не опасаясь, что часть его придется вернуть акционерам. Отсюда вытекает, что акция — бессрочная бумага, она не выпускается на какой-то заранее оговоренный период. Жизнь акции обрывается лишь с прекращением существования акционерного общества. Это происходит при добровольной ликвидации, поглощении другой компанией или слиянии с ней, при банкротстве.
Акция как титул собственности обладает еще одной ключевой чертой: правом голоса. В нем реализуется возможность каждого акционера как совладельца акционерного капитала общества участвовать в управлении последним.
Вторая классическая черта акций — служить правом на часть прибыли — специфична прежде всего тем, что акционерное общество не берет на себя никаких безусловных обязательств производить регулярные выплаты держателям его акций. Если компания не выплачивает дивиденды, акционеры не имеют возможности взыскать их по суду или объявить компанию банкротом. Они—совладельцы капитала, и как таковые добровольно берут на себя риски, связанные с возможностью убытков или разорения компании. Отсюда вытекает другая черта дивиденда — его колебания в зависимости от результатов деятельности акционерного общества в тот или иной период. Ведь акционерное общество может решить распределить между акционерами всю полученную им прибыль или только ее часть. Другая часть составит в таком случае нераспределенную прибыль, оставшуюся в распоряжении общества.
Поскольку предпринимательская деятельность — это всегда риск, то прибыль, которую она приносит, должна быть в принципе выше, чем доход, выплачиваемый, например, по государственным облигациям.
Величина дивиденда. Величина годовых дивидендов зависит от Доход на акцию прибыли, указанной в балансе акционерного общества. Обычно акционерная компания стремится стабильно выплачивать дивиденды, по возможности растущие, и тем самым демонстрировать общественному мнению свое последовательное развитие или имитировать его. К тому же, покупая, сохраняя или продавая акцию, акционер исходит из двух основных моментов. Первый из них — уровень годового дивиденда. Его обычно сравнивают с процентом, выплачиваемым по другим формам сбережений.
Такой доход едва ли можно считать привлекательным для вкладчика по сравнению с банковскими вложениями. В этом случае гораздо более важно ожидание, что биржевой курс акции возрастет и в результате выгодной продажи ценной бумаги можно будет получить прибыль. Таким образом, второй момент, воздействующий на вкладчика при покупке акции, заключается в ожидании, что ее курс будет расти. В современных условиях — это главное, что определяет курс акции.
Прежде всего различают акции на предъявителя и именные акции. Фактическое владение акцией на предъявителя означает юридическое удостоверение того, что ее владелец является акционером компании. В случае с именной акцией акционерами считаются лишь те ее владельцы, данные о которых внесены в акционерную книгу компании.
Акции подразделяются также на обычные и привилегированные. Обычные акции — это акции, владельцы которых обладают всеми правами, предусмотренными акционерным правом.
Привилегированные акции предусматривают наличие у их владельцев определенных преимуществ по сравнению с владельцами обычных акций. Одно из них состоит в том, что по привилегированным акциям выплачивается предварительно установленный дивиденд. Существует два вида привилегированных акций. Первый из них — акции с фиксированным дивидендом. Эта форма привилегированных акций по своей сути близка к облигациям.
Второй вид — это привилегированные акции с фиксированным дивидендом, которые предусматривают дополнительное участие в распределяемой прибыли компании — получение так называемых сверхдивидендов. Другой вариант таких акций предусматривает определенную доплату к фиксированному дивиденду, зависящую от величины дивиденда по обычной акции. Например, за каждый пункт дивиденда обычной акции, превышающий 10%, по привилегированной акции дополнительно выплачивается 0,5% до максимального уровня дивиденда в 20%.
Если происходит ликвидация компании, то владельцы привилегированных акций имеют преимущественное право при разделе чистого имущества фирмы. До того как происходит погашение обычных акций, владельцам привилегированных акций выплачивается сумма, превышающая их номинальную стоимость, т.е. они покрываются по рыночному курсу.
Однако для акционеров, владеющих привилегированными акциями, в данном случае есть и отрицательный момент. Если при ликвидации фирмы имеются значительные законодательно разрешенные или скрытые резервы, то они распределяются между владельцами обычных акций, в результате чего погашение обычных акций происходит по курсу, существенно превышающему их номинальную стоимость.
Таким образом, акции — самый опасный, с точки зрения вероятности потери всей инвестиционной суммы, вид ценных бумаг. В теории они должны приносить и максимальный доход. Постоянное снижение дивидендовых выплат на акции может долгое время компенсироваться ростом их рыночного курса и, следовательно, доходом на акцию. Как только такая корректировка оказывается недостаточной, начинается массовая распродажа акций и как следствие — сильное падение их курса.
Надо также отметить, что доля акций в финансировании предприятий неодинакова в различных странах. Если в США на акции приходится большая доля притекающих к компаниям финансовых средств, то в Германии доля акций в общем обороте ценных бумаг довольно незначительна.
4.4. Фондовая биржа
Посредничество. В 80—90-х гг. рынок долговых ценных бумаг стал Модели более привлекательной сферой приложения как посредничества питала не только, как это было традиционно, для серьезных инвесторов, но и для тех, кто руководствуется спекулятивными соображениями краткосрочной выгоды. Гигантский объем и многообразие видов ценных бумаг превращают их куплю-продажу в нелегкое дело. Сама купля-продажа регулируется огромным количеством правил и ограничений. К тому же различные виды ценных бумаг реализуются на разных рынках.
Те, кто берет на себя функцию проведения операций с ценными бумагами, становятся посредниками. Действовать они могут как на бирже, так и вне ее, поскольку далеко не все бумаги котируются на фондовых биржах. Пространственно посредники разобщены, но они связаны между собой и образуют единое целое, постоянно вступая в контакт друг с другом. Именно это единое целое называется рынком ценных бумаг.
В отдельно взятой фондовой сделке (на фондовой бирже или вне ее) задействованы три стороны — продавец, покупатель и посредник. На начальных этапах модель предельно проста — один посредник сводит продавца с покупателем. При росте масштабов операций появляется вторая модель, и посредников уже двое: покупатель обращается к одному, продавец — к другому. При еще большей интенсивности операций складывается третья модель: теперь уже сами посредники нуждаются в помощи, в между ними появляется еще один. Назовем егоцентровым,а его контрагентов —фланговымипосредниками.
Посредник может действовать двояко. Во-первых, за свой счет, становясь на время владельцем бумаг и получая доход как разницу между курсами покупки и продажи. На американском рынке таких посредников называютдилерами.Во-вторых, он может работать за определенный процент от суммы сделки, т.е. за комиссионное вознаграждение, просто принимая от своих клиентов поручения на куплю-продажу ценных бумаг.
В первой и второй моделях сделки посредник может выступать либо в одном качестве, либо в другом. В третьей модели соблюдается разделение труда: центровой посредник работает за свой счет, а фланговые — на комиссионных началах. Третья модель долгое время, вплоть до середины 80-х гг., существовала на Лондонской бирже, по ней до сих пор функционирует Нью-йоркская фондовая биржа. Центровой посредник в Лондоне называетсяджоббером,в Нью-Йорке —специалистом.Фланговые посредники на обеих биржах именуютсяброкерами.
На развитом фондовом рынке единообразия в посреднических операциях нет — все три модели сосуществуют.
Традиционно наиболее представительным рынком ценных бумаг являются фондовые биржи.
Фондовая биржапредставляет собой организованную определенным образом часть рынка ценных бумаг, где этими бумагами при посредничестве членов биржи совершаются сделки купли-продажи.
Фондовые ценности —это ценные бумаги, с которыми разрешены операции на бирже. Торговля ими ведется партиями, на определенную сумму или по видам, при этом сделки заключаются без наличия на бирже самих ценных бумаг.
Биржи подразделяются на товарные (оптовые сделки с зерном, металлами, нефтью и другими так называемыми биржевыми товарами) , валютные и фондовые (операции с ценными бумагами). С конца XIX — начала XX в. фондовые биржи стали важнейшими центрами национальной и международной хозяйственной жизни.
Биржевые Сегодня в мире функционирует более полутора сотен системы фондовых бирж. У каждой из них есть свои особенности, нередко существенные. Даже в Западной Европе, несмотря на попытки сформировать единый рынок ценных бумаг, в правилах деятельности фондовых бирж сохраняются значительные различия.
Наиболее крупными являются те национальные фондовые биржи, которые находятся в главном финансовом центре страны. На них концентрируются акции компаний с общенациональными масштабами операций. Провинциальные же биржи постепенно теряют свои позиции. Так складывается моноцентрическая биржевая система. В наиболее законченном виде она представлена в Англии, где Лондонская биржа именуется Международной фондовой биржей, поскольку она вобрала в себя все биржи не только Великобритании, но и Ирландии. Моноцентрическими являются также биржевые системы Японии и Франции — провинциальные биржи там еще сохранились, но роль их весьма незначительна.
В то же время в странах, устроенных по федеративному образцу, более вероятно формирование полицентрической биржевой системы, при которой примерно равные позиции занимают несколько центров фондовой торговли. Так произошло в Канаде, где лидируют биржи Монреаля и Торонто, в Австралии — биржи Сиднея и Мельбурна.
Фондовый рынок США в этом плане специфичен — он настолько обширен, что в главном финансовом центре страны нашлось место и для общепризнанного лидера — Нью-йоркской фондовой биржи, и еще одной крупной биржи — Американской фондовой; в стране функционирует и ряд провинциальных бирж. Число их за послевоенные годы сократилось, но оставшиеся достаточно прочно стоят на ногах. Поэтому биржевую систему США надо классифицировать как построенную по смешанному типу.
В современной России число зарегистрированных фондовых, инвестиционных и валютно-фовдовых отделов товарных бирж приблизилось к двумстам. Создано уже более десяти специализированных фондовых бирж, однако к активной деятельности они только приступают, российский рынок ценных бумаг еще находится на самой ранней стадии своего развития.
Роль биржи В целом роль биржи как нельзя недооценивать, так и не стоит переоценивать. Она зависит от емкости и разнообразия рынка ценных бумаг, что, в свою очередь, определяется многими обстоятельствами, главным образом в области регулирования банковского кредита. Поэтому можно найти немало стран, в том числе и в Западной Европе, где даже при высоких общих темпах экономического роста биржи занимают весьма незначительные позиции.
Следовательно, фондовая биржа — это лишь часть рынка ценных бумаг, организованная и наиболее строго регулируемая. Поэтому определение основных правил торговли ценными бумагами полезно хотя бы тем, что уже на первых порах позволяет ограничить размах незаконных (в смысле отсутствия законов) операций и способов наживать денежные средства на всеобщей некомпетентности. Фондовые биржи могут быть полезным экономическим инструментом, позволяющим направлять частные сбережения на долгосрочное финансирование экономического роста. Биржевые оценки прибыльности капиталовложений могут служить ориентиром в процессе перераспределения инвестиционных ресурсов общества.
4.5. Виды операций на рынке ценных бумаг
При классификации сделок с ценными бумагами можно исходить из нескольких критериев. Наиболее важным является деление на кассовые и срочные операции. Различают также арбитражные сделки, основанные на перепродаже ценных бумаг на различных биржах, когда имеется разница в их курсах; пакетные сделки — сделки по купле-продаже крупных партий ценных бумаг.
Кассовые Типичным длякассовойоперации является то, что и срочные ее выполнение в основном происходит непосредственно операции после заключения сделки. В Германии, например, операция должна быть завершена не позднее второго рабочего дня после заключения сделки. В США существуют дифференцированные сроки выполнения кассовых операций — от немедленной оплаты до пяти дней. Аналогичный принцип действует и в Великобритании. В Японии в зависимости от договора кассовые сделки могут выполняться от 1 до 14 дней, в Швейцарии на их осуществление полагается до 5 дней.
Следует указать на то, что сами ценные бумаги физически не участвуют в операциях, потому что, как правило, хранятся на специальных счетах банков. Для того чтобы перевести проданные ценные бумаги из банка покупателю, их владелец выписывает специальный чек на ценные бумаги. После введения комплексных компьютерных систем биржевых расчетов необходимость выставления чеков на ценные бумаги отпала и все переводы осуществляются с помощью ЭВМ.
Срочныеоперации (фьючерсы и опционы) с ценными бумагами разрешены далеко не во всех странах. Так, в Германии в 1931 г. вследствие мирового экономического кризиса они были запрещены и только с 1970 г. срочные сделки с фондовыми ценностями вновь разрешены в модифицированном виде и с определенными ограничениями. Срочные сделки широко практикуются прежде всего в США и Швейцарии.
Как правило, срочные операции с фондовыми ценностями носят явно выраженный спекулятивный характер. Биржевые спекулянты, играющие на понижение («медведи»), заключают к установленному сроку так называемые фиктивные продажи. Они продают ценные бумаги, которых еще не имеют к моменту заключения сделки (другими словами, спекулируют на падении курса). Биржевики, играющие на повышение («быки»), покупают ценные бумаги на срок в ожидании повышения курса. Сделка должна быть выполнена, как правило, к концу месяца.
«Медведи» надеются, что незадолго до окончания срока сделки, т.е. в конце месяца, они смогут купить ценные бумаги по более низкому курсу и продать их по более высокой цене, установленной в договоре срочной сделки, и таким образом получить курсовую разницу. «Быки», напротив, предполагают, что смогут продать впоследствии ценные бумаги по более высокому курсу. Для этого они по установленному в сделке курсу приобретают ценные бумаги.
Важным видом операций с ценными бумагами являются поручения на проведение биржевых операций, поступающие от инвесторов. Они бывают четырех основных видов:
1. Поручение на проведение сделки по текущему рыночному курсу. Предполагается, что брокер выполняет поручение по самому благоприятному для клиента курсу в момент, когда поручение попадает в операционный зал биржи. Ориентируясь на текущий курс, инвестор уверен, что за время, которое его поручение будет «в пути», курс сильно не изменится.
2. Лимитное поручение. Указанный в нем курс обозначает цену, с которой сделка становится приемлемой для инвесторов.
3. Пороговое поручение или поручение типа «стоп». Инвесторы используют их для ограничения либо своих возможных потерь, либо сокращения «бумажной прибыли». Предположим, что инвестор купил акции корпорацииАБВпо курсу 1500 руб. Затем курс этих акций увеличился до 3000 руб. У инвестора образовалась «бумажная прибыль» в размере 1500 руб. за акцию. Реализовать и превратить ее в наличность инвестор не хочет, надеясь на дальнейший рост курса. Вместе с тем он дает пороговое поручение своему брокеру продать акции, если их курс составит 2500 руб. Тем самым инвестор ограничил возможное уменьшение своей «бумажной прибыли».
4. Поручение проводить операции на условиях, определяемых полностью или частично по усмотрению брокера. Такие поручения возникли на основе того, что деловые контакты между инвестором и брокером с течением времени придают отношениям между ними доверительный характер настолько, что инвестор полагается на мнение брокера при принятии решений о покупке или продаже фондовых ценностей. Поручения данного вида являются своего рода доверенностью, в силу чего они и оформляются соответствующим образом — только в письменном виде.
Брокер имеет право пользоваться доверенностью только после того, как сотрудник фирмы, которому он подчиняется, даст на это свое согласие. Получается, что не только инвестор должен полагаться на брокера, давая ему такое поручение, но и фирма должна быть уверена в том, что квалификация и репутация брокера позволяют ему принять данное поручение. Если брокер злоупотребит доверием клиента или просто наделает глупостей из лучших побуждений, это будет ударом по репутации всей фирмы.
Оформление биржевых сделок обязательно проходит через клиринговую палату, которая решает главную задачу: сверяет информацию, подаваемую членами биржи о заключенных ими за день сделках.
При обслуживании фондовых операций многие услуги вспомогательного характера выполняют коммерческие банки. По поручению компании, выпустившей ценные бумаги, банк может выступать в нескольких качествах.
Агент по трансферту. В этом качестве банк ведет реестр держателей ценных бумаг, вносит в него все изменения, касающиеся смены владельца или сведений, прежде всего адресных, об имеющихся владельцах, а также выписывает сертификаты новым владельцам, купившим соответствующие бумаги, и перечисляет дивиденды. Сертификат представляет собой документ, удостоверяющий владение акциями той или иной компании, изготовляется на бумаге с водяными знаками и с использованием различных средств защиты от подделки. Кроме того, агент по трансферту может взять на себя обслуживание акционеров, участвующих в программе реинвестирования дивидендов, если корпорация, по акциям которой банк является трансфертным агентом, имеет такую программу. Обычно трансфертный агент также рассылает акционерам перед общим собранием бланки доверенностей на голосование и ведет подсчет голосов на собрании.
