Курсовая работа по дисциплине “Финансы и кредит”
страница1
Государственный комитет по высшему образованию
Государственная академия управления им. Серго Орджоникидзе
Кафедра финансового менеджмента
Курсовая работа
по дисциплине “Финансы и кредит”
Тема: Государственный долг РФ
Выполнил: |
студент ФМ 3-1
|
|
|
Голубев А.А.
|
|
|
|
Проверил: |
доцент, к.э.н.
|
|
|
Махалина О.М.
|
Москва 1996
I. История государственного долга России
Кредитная история России началась в 1769 г., когда Екатерина II сделала первый заем в Голландии. За последующие два с половиной столетия Российская империя заняла на рынке примерно 15 млрд. руб. Большая часть этих средств накануне революции была погашена. К этому моменту старейшими займами в составе русского государственного долга оставались 6%-ные займы 1817-18 гг. Их нарицательный капитал составлял 93 млн. руб., а непогашенная часть к 1 января 1913г. равнялась 38 млн. руб. На графике отражена динамика государственного долга Российской империи в начале XX в.: сумма задолженности возросла в период русско-японской войны и революции, а затем стабилизировалась.
На протяжении всего XIX в. и в начале XX в. расходы государства превышали его доходы. Во второй половине XIX в. правительство активно финансировало строительство железных дорог, а также выкупало в казну частные линии.
Стремясь сгладить влияние экстраординарных расходов на структуру бюджета, оно разделяло бюджет на обыкновенный и чрезвычайный. Первый пополнялся из традиционных источников доходов (налоги, акцизы и пр.), доходную часть второго на 90% составляли средства полученные от внутренних и внешних займов. Именно заемные средства шли на финансирование строительства железных дорог, ведение войн и борьбу со стихийными бедствиями. При благоприятном положении часть чрезвычайного бюджета шла на покрытие расходов по долгосрочной оплате государственных займов. Платежи по займам (проценты и погашение) осуществлялись за счет обыкновенного бюджета.
Выпуск новых займов был в непосредственной компетенции царя и министерства финансов. Однако после созыва Государственной Думы она получила право утверждать каждый конкретный заем. Время и условия займа по-прежнему определялись по решению правительства.
По большей части государственных долгов выплачивалось 4% годовых. Сумма всех бумаг с такой доходностью составляла более 2,8 млрд. золотых рублей — около 2/3 всего рынка.
Все ценности, размещаемые в то время на рынке, разделялись на 3 категории:
краткосрочные;
долгосрочные;
бессрочные;
Срок обращения краткосрочных обязательств ограничивался законом и колебался от 3 месяцев до 1 года. Купюры выпуска не должны были превышать 500 руб. Право эмиссии по краткосрочным обязательствам предоставлялось лично министру финансов с условием, что общая сумма обязательств в каждый момент не превысит 50 млн. руб. В 1905 г. права министра были расширены до 200 млн. руб. с правом выпуска краткосрочных обязательств, в том числе и на иностранных рынках. Государственное казначейство и частные лица имели право учитывать эти обязательства в Государственном банке, проценты считались в виде дисконта.
Основу государственного долга составляли долгосрочные и бессрочные займы. Долгосрочные займы могли заключаться на достаточно длительные сроки — 50-80 лет. Практиковался выпуск бессрочных обязательств, когда государство обязывалось выплачивать только договорный процент, т.е. для держателя заем становился рентой. Правительство оставляло за собой право принудительной скупки данного инструмента по номинальной стоимости. В этом случае заем погашался тиражами. Иногда государство скупало облигации на бирже.
Также существовало формальное определение внутренних и внешних займов. Первые ориентировались на иностранного покупателя и обращение за границей. Вторые были рассчитаны на российский рынок. Данное деление не имело никакого экономического значения, так как никаких ограничений на покупку иностранных выпусков для российских подданных и внутренних иностранцев не существовало.
В 1906 г. в Основном законе имелась статья 114:
“При обсуждении государственной росписи не подлежат исключению или сокращению назначения на платежи по государственным долгам и по другим принятым на себя Российским Государством обязательствам.” Законодатели заранее пресекали соблазн нарушить одно из основных правил рынка — платить вовремя и полностью.
Российское правительство в результате длительных и кровопролитных усилий сумело создать репутацию надежного заемщика, который действует на рынке аккуратно, не злоупотребляя своим государственным статусом.
Заимствование финансовых ресурсов использовалось с разными целями, и далеко не всегда целью для реализация какого-либо конкретного проекта. Интересы финансовой стабильности, пусть даже в краткосрочном периоде, имели первостепенное значение. Это позволяло следовать выработанной экономической политике, не меняя ее курса.
Отказавшись платить долги своим и иностранным гражданам, правительство Советской России заложило основу новой финансовой культуры. В результате облигации, выдаваемые как часть заработной платы, оказались просто бумажками.
II. Современная ситуация на рынке государственного долга
Определение.Общая сумма обязательств государства по выпущенным и непогашенным государственным займам, полученным кредитам и процентам по ним, выданным государством гарантиям представляет собой государственный долг.
В зависимости от рынка размещения, валюты и других характеристик государственный долг делится на внешний и внутренний. К первому относятся кредитВ зависимости от рынка размещения, валюты и других характеристик государственный долг делится на внешний и внутренний. К первому относятся кредиты иностранных государств; международных финансовых организаций; государственные займы, деноминированные в иностранной валюте и размещенные на зарубежных рынках. Ко второму относятся кредиты от национальных банков; государственные займы, деноминированные в национальной валюте и размещенные на национальном рынке. Он состоит из задолженности прошлых лет и вновь возникшей задолженности. Внутренний государственный долг регулируется законом “О государственном долге Российской Федерации”
II.1 Рынок внутреннего долга Российской Федерации.
На сегодняшний день существуют 3 основные формы покрытия государственного долга:
1. Добровольный, рыночный кредит — размещение ценных бумаг на свободном (или почти свободном) рынке. К ценным бумагам, размещенным таким образом, принадлежат государственные краткосрочные обязательства (ГКО), облигации федерального займа (ОФЗ), облигации сберегательного займа (ОСЗ). Общий объем государственного долга по этим бумагам на 1.01.1996 составлял чуть более 80 трлн. руб., а объем чистого долга, т.е. без бумаг в портфеле ЦБ, можно оценить в 70 трлн. руб.;
2. Вынужденный квазирыночный кредит — рыночное оформление фактического государственного долга. Так появились на свет облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ), казначейские обязательства (КО), векселя Минфина, переоформившие на Минфин задолженность предприятий по банковским кредитам, предоставленным под государственные программы. Сюда же может быть отнесен портфель государственных бумаг ЦБ, сформированный в целях поддержки собственно рынка. Величина квазирыночного долга на 1.01.1996 составляла около 50 трлн. руб.;
3. Дружеский (административный) кредит ЦБ Минфину. Остаток такого кредита на начало 1996г. достигал 60 трлн. руб.
Таким образом, из приблизительно 180 трлн. руб. государственного долга на 1.01.1996 лишь менее 40% (до 70 трлн. руб.) действительно по всем параметрам отвечают формальным критериям цивилизованности. Менее 30% приходится на принудительный и несколько более 30% — на административный кредит.
За балансом при таком подсчете остается неучтенный, но фактически существующий, долг бюджета разным экономическим субъектам по невыполненным обязательствам. Это — принудительный, нерыночный кредит. На федеральном уровне он составляет 10-15 % учтенного государственного долга.
В итоге на начало 1996 года внутренний государственный долг (ГД) продолжал иметь преимущественно нецивилизованный фасад, а сам рынок государственных ценных бумаг соответствует внешним критериям цивилизованности примерно на 60%.
Оценка емкости рынка государственных долговых обязательств
Официальные подходы и оценки емкости рынка государственных долговых обязательств, если таковые существуют, не опубликованы ни в каких источниках.
Поэтому, при оценке емкости рынка возможны два принципиальных подхода. Первый направлен на получение абсолютных, второй — относительных (индикативных) оценок емкости рынка.
Абсолютные оценки могут быть получены на базе анализа состояния и динамики следующих экономических паАбсолютные оценки могут быть получены на базе анализа состояния и динамики следующих экономических параметров:
Доходов субъектов экономики, в итоге агрегируемых в ВВП;
Ликвидности субъектов экономики, получающей обобщенное выражение в денежных агрегатах, или, как вариант, в ресурсах кредитной системы.
Относительные оценки, призванные дать представление об использованных и резервных возможностях рынка, могут базироваться на состоянии следующих показателей:
Величины и динамики относительной доходности рыночных инструментов государственного долга. Базовыми для исчисления показателей относительной доходности инструментов ГД должны выступать уровень рационально ожидаемой инфляции, а также уровень ставок по кредитным и депозитным операциям со сроком, аналогичным периоду обращения инструментов ГД;
Динамики коэффициента прироста государственного долга к приросту объема заимствований: КПД= (К-В)/К, где КПД — коэффициент прироста долга; К — объем заимствований, брутто; В — объем средств, возвращенных кредиторам (таким образом, разница К-В представляет собой объем нетто-заимствований);
Динамики портфеля Банка России в общем объеме ГД.
Относительные показатели непосредственно не дают возможности оценить емкостные (спросовые) параметры рынка, однако они служат хорошими индикаторами для установления фактов выхода рынка на или за границы нормальных спросовых возможностей и, таким образом, весьма существенно помогают определить базовые параметры абсолютных оценок. Особенно это касается начальной фазы развития рынка, когда индикативные показатели играют, возможно, решающую роль для формирования исходной базы критериев абсолютных оценок. Поскольку российский фондовый рынок в целом и рынок ГД в частности переживают именно эту стадию становления, естественно начать изучение емкости рынка с анализа состояния и динамики индикативных показателей.
Характеристика ситуации на конец 1994 года и конец 1995 года в отношении абсолютной и относительной доходности инструментов ГД в обобщенном виде представлена в таблице.
| |
Декабрь 1994г.
|
Декабрь 1995г. |
Реальная аукционная доходность рынка ГКО-ОФЗ из расчета на год1 |
393/662 |
181/285 |
Уровень рациональных инфляционных ожиданий2из расчета на год |
440 |
63 |
Эффективная процентная ставка по трехмесячным депозитам |
218 |
104 |
Доходность ГКО к уровню (раз): |
|
|
|
а) инфляционных ожиданий
|
0,89/1,50 |
2,87/4,52 |
б) депозитной ставки |
1,80/3,04 |
1,74/2,74 |
В течение практически всего периода функционирования добровольной (с приведенными выше оговорками) формы ГД стоимость его обслуживания была существенно завышенной, поэтому возникает вопрос, о том какая доходность инструментов ГД может признана нормальной? Для ответа на данный вопрос следует прежде всего принять во внимание, что вложение в ГД является безрисковым или, во всяком случае, наименее рисковым вложением в рамках всех альтернативных инвестиционных решений на российском рынке. Отсюда доходность инструментов ГД должна быть, в частности, ниже депозитной доходности.
Коэффициент прироста долга в течение 1995 г. обнаруживал общую тенденцию к снижению. По итогам первого квартала он составлял 26,5%, во втором — 34,3%, в третьем — 15,2%, в четвертом — 18,9%.
Данные о состоянии портфеля ЦБ не публикуются, тем не менее некоторые косвенные данные свидетельствуют о том, что доля портфеля ЦБ в общем объеме рынка в 1995 г., особенно в связи с кризисом банковской ликвидности росла.
В итоге индикативные оценки, прежде всего данные по сравнительной доходности инструментов ГД, свидетельствуют о том, что спросовые возможности рынка были исчерпаны уже ко второй половине 1995г. В третьем квартале 1995г. стало очевидно, что ситуация на ОРЦБ развивается стихийно, без серьезных организационных изменений. Тенденции важнейших индикативных показателей рынка свидетельствовали о предельном напряжении его возможностей.
Система обслуживания ГД представляет собой мощный инструмент перераспределения доходов производственного сектора в пользу финансового сектора. Данный вывод относится как к добровольной, так и к принудительной формам заимствования. В первом случае используется опосредованный способ перераспределения через аномальный уровень доходности инструментов. Во втором — практикуется непосредственный способ перераспределения через неэквивалентные, монопольно низкие цены покупки инструментов ГД финансовыми посредниками у первичных владельцев, представляющих главным образом производственный сектор. Очевидным результатом такого перераспределения является относительное сокращение доходов у производственного сектора и рост доходов у финансового сектора. При этом часть сверхдоходов используется финансовым сектором откровенно непроизводительно. Часть сверхдоходов используется “производительно”, т.е. вкладывается в развитие бизнеса, однако тех его видов, которые не способны обеспечить формирование фундамента для сбалансированной и высокоорганизованной экономики (импорт потребительских товаров, экспорт сырья). Лишь несущественная часть таких доходов расходуется в целях действительного развития экономики через участие в капитале предприятий и предоставление средств на модернизацию технологии.
Экономическим итогом функционирования рыночной системы ГД выступает общее существенное сужение инвестиционных возможностей экономики.
Новые инструменты на рынке государственного долга.
Золотой сертификат.Бумага должна стать весьма интересной для всех категорий инвесторов. Номинальная стоимость сертификата установлена в размере 1Золотой сертификат.Бумага должна стать весьма интересной для всех категорий инвесторов. Номинальная стоимость сертификата установлена в размере 1 кг золота. Срок обращения 3 года. Бумага выпускается в электронном виде, и ее движение будет происходить только на счетах “депо” в соответствующем депозитарии. Объем эмиссии Золотых сертификатов определен в 3 трлн. руб. Текущая цена Золотого сертификата будет определяться исходя из котировок, устанавливаемых Банком Англии, и официального курса доллара США, объявляемого Банком России два раза в неделю. Способ выплаты дохода по Золотому сертификату следующий: купонный процент по бумаге будет устанавливаться и выплачиваться ежеквартально. При определении его величины за основу принимается ставка LIBOR на лондонском рынке (ставка по кредитам для банков высшей категории надежности). К ней Минфин Российской Федерации добавляет 2-3% годовых (для сертификата весом 10 кг надбавка 3%). Как видно доходность новой бумаги (около 9% годовых) будет не очень высокой. Важной особенностью Золотого сертификата является возможностью выбора между погашением деньгами и золотом. Металл , служащий обеспечением выпуска (примерно 40 т) будет задепонирован Минфином Российской Федерации в Роскомдрагмете.
Облигации с плавающей купонной ставкой.Эти облигации на первых порах, вероятно, будут наиболее сложным и непривычным инструментом в системе ОФЗ. Инвесторы будут получать проценты 1 раз в квартал, и величина этих процентов, будет меняться. Ежеквартальная процентная ставка по облигациям с плавающим купоном будет устанавливаться исходя из доходности трехмесячных ГКО, срок погашения которых будет наиболее близким к окончанию очередного квартала. Объем эмиссии облигаций с плавающей процентной ставкой планируется в размере 3 трлн. руб. Срок обращения 2 года.
Облигации, деноминированные в валюте.Важным источником денежных ресурсов для покрытия дефицита бюджета правительство России считает средства, накопленные населением (до 20 млрд. долл.). С целью мобилизации этих средств в системе ОФЗ планируется выпуск облигаций, деноминированных в валюте США. Ситуация с этими облигациями наиболее запутанная. Прежде всего, пока нет полной уверенности, что эти облигации будут выпущены. Минфин Российской Федерации заявил, что не заинтересован в эмиссии валютных облигаций. По предположениям объем эмиссии будет равен 3 млрд. долл. Бумаги предполагается выпустить мелким номиналом — от $100, купонная ставка составит 10-12% в валюте. Выплата будет производиться один раз в год.
II.2 Рынок внешнего долга Российской Федерации .
Лет десять тому назад вряд ли кто-нибудь мог предположить, что Россия окажется в весьма неприглядном положении ненадежного должника, вынужденного просить отсрочки по непосильным для нее долговым платежам, и что проблема управления внешним долгом станет постоянной заботой ее экономических и финансовых органов. С одной стороны, подтвердились опасения ненадежной платежеспособности наших должников их развивающихся стран и стран СЭВа, а с другой — по ряду причин оказалось невозможным избежать быстрого нарастания валютной задолженности западным кредиторам. Связано это было в основЛет десять тому назад вряд ли кто-нибудь мог предположить, что Россия окажется в весьма неприглядном положении ненадежного должника, вынужденного просить отсрочки по непосильным для нее долговым платежам, и что проблема управления внешним долгом станет постоянной заботой ее экономических и финансовых органов. С одной стороны, подтвердились опасения ненадежной платежеспособности наших должников их развивающихся стран и стран СЭВа, а с другой — по ряду причин оказалось невозможным избежать быстрого нарастания валютной задолженности западным кредиторам. Связано это было в основном с дефицитностью платежного баланса и государственного бюджета, ухудшением ценовых условий внешней торговли, общим сокращением товарного экспорта и поставок военной техники.
После распада СССР в конце 1991г. России в срочном порядке пришлось взять на себя долговые обязательства перед иностранными кредиторами. В итоге внешний долг увеличился с 29 млрд. долл. (50% экспорта) в 1985 г. до 119 млрд. долл. (260%) в 1994 г. и в 1995 г. — 130 млрд. долл.(265%).
Приняв на себя все внешние долги, Россия по условиям “нулевого варианта” стала одновременно правоприемником и по всем зарубежным финансовым активам СССР. Вроде бы общие размеры этих активов превышают сумму контрактных обязательств по полученным иностранным кредитам, однако реальная ситуация сейчас складывается таким образом, что с позиций текущего платежного баланса России весьма незначительные поступления от указанных финансовых активов далеко не равнозначны крупным платежам по обслуживанию внешней задолженности. И дело здесь отнюдь не в расхождении графиков соответствующих поступлений и платежей.
Общая задолженность третьих стран по государственным кредитам бывшего СССР оценивается ориентировочно в 170 млрд. долл. При этом следует учитывать, что подавляющая часть кредитов выражена в прежних инвалютных рублях, и их пересчет в современные доллары связан с немалыми сложностями и противоречиями. Поэтому иногда предлагается считать, что нам должны по этим кредитам примерно 100 млрд. инвалютных рублей и 7 млрд. долл. По некоторым оценкам, более половины долгов можно отнести к безнадежным. По различным оценкам, Россия может получить от своих должников лишь от 15 до 20 млрд. долл., да и то в течение 20-25 лет. Как видно, взятые на себя Россией союзные долги намного весомей противостоящих им финансовых активов. Если принять ориентировочно эту разницу на уровне 50 млрд. долл., то при реальной доле России в кредитных обязательствах СССР около 60% убыток от нулевого варианта определяется в 20 млрд. долл. (40% от 50 млрд. долл.). Реальная цифра может оказаться еще более весомой.
Кредиторы государства объединены в Парижский клуб, в котором все вопросы решаются исходя из политической точки зрения, в отличие от чисто коммерческого подхода участников Лондонского клуба, куда входят в основном зарубежные банки-кредиторы.
До 1991г. Внешэкономбанк считался первоклассным заемщиком, ему давали кредиты крупные банки Японии, США, Швейцарии и, особенно, Германии. В итоге они оказались обладателями крупных просроченных задолженностей на миллионы долларов. Естественно, что многие из них захотели продать эти долги. Другие же, рассчитывая на погашение в ближайшем будущем этих задолженностей, приобретали их. Возникновению рынка способствовало обезличивание долгов, т.е. вне зависимости от срока погашения и процентной ставки они стали представлять собой единый инструмент.
Некоторые банки стремились избавиться от этих кредитных соглашений, другие их покупали с большим дисконтом от номинальной стоимости, по которой выдавался этот кредит. Солидный объем внешнего долга и достаточно большое количесНекоторые банки стремились избавиться от этих кредитных соглашений, другие их покупали с большим дисконтом от номинальной стоимости, по которой выдавался этот кредит. Солидный объем внешнего долга и достаточно большое количество банков, желающих купить и продать долговые обязательства, обусловили высокую ликвидность инструмента внешних долгов.
За четыре года функционирования рынка внешнего долга России выработан механизм торговли.
Заключенная дилерами сделка оформляется соглашением между покупателем и продавцом. Затем происходит переоформление долга Внешэкономбанка с одного кредитора на другого. ВЭБ ведет реестр кредиторов и дает согласие на подобную перезапись. И хотя случаев отказа в таком переоформлении зафиксировано не было, сам процесс занимает длительное время. Формально стороны оставляют 21 рабочий день, для того чтобы переписать права собственности с продавца на покупателя. При этом в соглашение включено положение о том, что стороны приложат максимум усилий для соблюдения этого срока. Однако на практике это не всегда удается — сделка требует длительного обмена письмами: сначала происходит подтверждение сделки между контрагентами, затем продавец посылает запрос на reassignment (перерегистрацию) во Внешэкономбанк, получает от него положительный ответ, после чего вместе с покупателем переписывает сам кредит.
Для упрощения сделок время от времени создаются синдикаты, куда входят основные западные инвестиционные банки, торгующие данным инструментом. Эти синдикаты при посредничестве крупных аудиторских фирм, таких как Arthur Anderson, Price Waterhouse и др., клирингуют сделки между собой. В результате вместо тысяч перерегистраций возникает необходимость лишь в нескольких с участием начальных и конечных владельцев.
Существует и более простой способ торговли, который предпочитают отечественные банки, — нейтинг (netting): банк продает купленный кредит прежнему владельцу до истечения стандартного срока в 21 день, производя таким образом подобие арбитражной сделки, которая не требует никакого оформления. Привлекательность таких сделок с точки зрения российских банков в том, что можно получить прибыль, не привлекая дополнительные средства.
