В центральном депозитарии открываются счета зарегистрированных дилеров. Существу-ет два типа счетов: счёт"А" и счёт "В". На счёте "А" учитываются облигации, принадле-жащие дилеру, а на счёте "В" - облигации клиентов. Счета открываются отдельно по каждому выпуску. На счету у каждого дилера в центральном депозитарии имеется специальный "торго-вый" субсчёт, предназначенный для резервирования облигаций, с которыми дилер немерен осуществить операции по их продаже в данный торговый день.
Расчётная система - это организация, имеющая право на ведение расчётных операций и уполномоченная обеспечивать денежные расчёты по облигациям. Каждый дилер открывает счёт в расчётной системе, через которую он осуществляет платежи. Денежные средства зачис-ляются на этот счёт и списываются с этого счёта через счёт системы в РКЦ. Расчёты по сдел-кам с облигацмями между дилерами осуществляются в течение одного дня, а расчёты дилеров с другими организациями - в обычном порядке. В зависимости от того, имеет дилер банков-скую лицензию или нет, ему в расчётной системе открывается либо корреспондентский счёт, либо специальный счёт с правом его использования только для расчётов по облигациям. В расчётной системе на счетах дилеров выделены специальные "торговые" субсчета, предназна-ченные для резервиривания денежных средств, необходимых дилерам для оплаты облигаций, купленных в течение одного торгового дня.
Участники расчётной системы могут иметь в их офисах рабочие места, специально оборудованные электронной техникой, через которую они могут передавать платёжные поруче-ния в систему и получать всю отчётную документацию.
Торговая система - это организация, уполномоченная Банком России обеспечивать технические средства и регламент совершения сделок с облигациями. Система не имеет права выступать в роли покупателя, продавца или посредника на рынке облигаций. Заключение сде-лок помимо торговой системы запрещено.
В настоящее время в Москве функции всех трёх систем выполняет ММВБ.
Дилером считается любое юридическое лицо, являющееся инвестиционным институ-том (по действующему законодательству) и заключившее договор с ЦБ на выполнение функ-ций по обслуживанию операций с компаниями. Любая организация, желающая стать дилером подаёт заявку в ЦБ, после чего проходит проверку, и в случае отсутсивия претензий со стороны контролирующих органов, включается в список кандидатов. Из-за жёстких требова-ний ЦБ сейчас кандидитами являются лишь банки и крупные инвестиционные компании.
Дилер выполняет следующие функции:
*выступает посредником при заключении сделок купли-продажи на рынке, т.к. все сделки с ГКО совершаются только в рамках Торговой системы ММВБ;
*ведёт учёт владельцев облигаций; для этого каждый дилер становится членом Депозитария и организует у себя субдепозитарий;
*обеспечивает своевременность и точность расчётов по своим операциям и операциям своих клиентов; для этого дилер становится членом Расчётной системы по сделкам с облигациями день-в-день и обеспечивает такой режим функционирования счетов дилеров, при котором невозможно заключение сделок без покрытия.
Инвестором считается любое юридическое или физическое лицо, имеющее право на владение ГКО. Для того, чтобы приобрести или продать облигацию необходимо заключить договор с одним из дилеров, т.к. только дилеры имеют доступ к Торговой системе и право на заключение сделок с облигациями. Такой порядок позволяет достичь концентрации спроса и предложения в одном месте, рыночности установления цены и высокой ликвидности облига-ций.
4.7.Интересы участников рынка.
1) Банки-дилеры.
Банки должны стать основными участниками рынка облигаций. Большие объёмы име-ющихся свободных средств, вложенных на короткое время в ГКО, могут сделать операции банков-дилеров достаточно привлекательными и, главное, стабильными в смысле получения дохода. Их участие будет определяться возможностями осуществления следующих операций с целью получения максимального дохода:
*услуги на коммерческих началах инвесторам, не являющимся дилерами по покупке-прода-же ГКО, обеспечение их достоверной аналитической информацией относительно конъюнк-туры рынка;
*оперативный доступ к торговым, депозитарным и прочим активам, благодаря которым дилеры выигрывают как минимум 1 день на операциях;
*аккумуляция перед торгами для перечисления на биржу средств клиентов на короткое время;
*вложение средств в практически безрисковый доходный финансовый инструмент.
Важную роль играют также высокая ликвидность этих операций с учётом прямого дос-тупа к торговой системе.
Интересы банков-дилеров формируются так, чтобы им было выгодней всего привле-кать не своих собственных клиентов - юридических или физических лиц, а клиенов других банков, не явлющихся дилерами. Это является лишним стимулом для банков стать официаль-ными дилерами Банка России.
2) Клиенты - юридические лица.
Предприятиям и организациям операции с ГКО в целом менее выгодны, чем банкам. Большое влияние на привлекательность этих финансовых инструментов оказывает относи-тельное снижение доходности вследствие увеличения сроков перевода средств (например, сред-ства для покупки ГКО должны сначала аккумулироваться в банке-дилере, а затем перечислять-ся на ММВБ для участия в торгах). Кроме того, клиенту достаточно сложно предвидеть коти-ровки на следующие торги без помощи дилера, а за услуги дилера клиент уплачивает комис-сионные, которые в совокупности с налогом на операции с ценными бумагами и комиссион-ными бирже могут составить значительную сумму и сделать невыгодным очень краткосрочное вложение средств.
Вообще, интересы клиентов можно выразить так:
*вложение временно свободных денежных средств в очень краткосрочные ценные бумаги, погашение которых гарантировано ЦБ;
*активное использование купленных облигаций в качестве обеспечения кредита. Залог в форме государственнных долговых обязательств может быть признан самым высококачест-венным видом.
Несмотря на то, что банк, принимающий в обеспечение облигации в случае реализации залога не может стать автоматически его собственником, ( т.е. переписать облигации на своё имя), тем не менее он без труда может реализовать их на вторичном рынке или, дождавшись их погашения, направить все вырученные средства в свою пользу.
Клиенту, кроме того, выгодно производить вложение временно свободных средств на столь короткий срок.
4.8.Процедура первичного размещения.
Размещение ГКО осуществляеися в форме аукциона, проводимого ЦБ. Размещение проводится ежемесячно в третий рабочий вторник каждого месяца. Дата аукциона, предельный объём выпуска, место и время его проведения определяются ЦБ не позднее, чем за неделю до его проведения. После объявления аукциона дилеры начинают принимать заявки от инвесто-ров. Сбор заявок прекращается ко дню проведения аукциона. В день аукциона дилер резерви-рует на своём "торговом субсчёте" в расчётной системе денежные средства, которые он плани-рует направить на покупку ГКО. Денег должно быть достаточно для полной оплаты ГКО, уплаты налога на операции с ценными бумагами и комиссионного сбора ММВБ. Если дата погашения предыдущего выпуска совпадает с датой аукциона, то сумма резервируемых денежных средств суммируется с суммой средств, причитающихся дилеру от погашения. В процессе ввода дилером заявок, торговая система контролирует остаток зарезервированных денежных средств на "торговом субсчёте" дилера. В 13.00 приём заявок прекращается.
До 16.00 Минфин определяет минимальную цену продажи и средневзвешенную цену аукциона и передаёт ЦБ поручение на удовлетворение заявок. После этого подписанная заявка приобретает силу договора купли-продажи облигаций между дилером и ЦБ.
4.9.Обращение ГКО на вторичном рынке.
Обращение облигаций на вторичном рынке осуществляется только после совершения сделок купли-продажи через торговую систему. До начала торгов дилер резервирует на "торго-вых" субсчетах расчётной системы и депозитария необходимые денежные средства и облига-ции.
Торговая система получает по каждому дилеру данные. Дилеры подают разовые заявки с указанием направления сделки (купля или продажа), количества облигаций, цены и кода покупателя или продавца. При поступлении заявки на покупку торговая система уменьшает величину денежных средств, которые могут служить обеспечением следующих заявок на покупку, на сумму, необходимую для полного удовлетворения поданной заявки. Если резуль-тат отрицателен, то данная заявка к исполнению не принимается.
При поступлении заявки на продажу, торговая система уменьшает количество облига-ций, которые могут служить обеспечением следующих заявок на продажу, на количество, необходимое для полного удовлетворения поданной заявки. Заключение сделки происходит автоматически и дополнительного согласия дилера не требует.
Если заявка удовлетворена не полностью, то её неисполненная часть остаётся в очереди в качестве отдельной заявки.
Заявки удовлетворяются в зависимости лишь от цены и времени подачи, а размер заявки на её приоритет не влияет. Независимо от времени подачи заявка, имеющая более выгодную цену, удовлетворяется раньше, чем заявка с менее выгодной ценой. При равенстве цен, заявка, поданная раньше, удовлетворяется в первую очередь.
Любая заявка дилера может быть снята самим дилером, если она к этому времени не удовлетворена. При снятии неисполненной заявки сумма денежных средств или количество облигаций, зарезервированных для обеспечения данной заявки, добавляется к сумме денежных средств или облигаций, служащих обеспечением следующих заявок для данного дилера.
После окончания торгов торговая система определяет чистое сальдо денежных средств, которые должны быть переведены или зачислены на корреспондентский или текущий счёт каждого дилера в расчётной системе, а также чистое сальдо облигаций, которые должны быть переведены или зачислены на счета "депо" каждого дилера в депозитарии.
4.10.Погашение облигаций.
Погашение облигаций осуществляется в день погашения с 9.00 до 10.00. Банк России на основании доверенности от дилеров переводит со счетов "депо" на торговые субсчета все облигации, подлежащие погашению и выставляет от их имени в торговой системе заявки соот-ветствующего объёма на продажу по цене, равной номиналу. От своего имени ЦБ выставляет заявку на приобретение всего объёма погашаемых облигаций по цене номинала.
4.11.Учёт облигаций.
Купленные за свой счёт облигации учитываются на отдельных лицевых счетах по каждому выпуску по счёту 58 "Краткосрочные финансовые вложения". Каждая облигация отражается по её покупной цене в хронологическом порядке приобретения. Переоценка обли-гаций осуществляется только в день проведения операций по их покупке или продаже по "рыночной" цене этого дня. В этот день производится переоценка всех выпусков, находящихся в портфеле. Даже если операции производились только с некоторыми выпусками. Увеличение балансовой стоимости, произошедшее в результате переоценки является доходом и подлежит перечислению на счёт доходов. Соответственно, уменьшение - на счёт расходов. Под "рыноч-ной ценой" понимается средневзвешенная цена аукциона (при размещении) или цена последней сделки на торгах.
4.12.Краткий обзор ианализ рынка ГКО.
К настоящему времени был размещен 71 выпуск ГКО(данные взяты из газеты “Эконо-мика и жизнь” за октябрь). Первый выпуск состоялся 18 мая 1993г. Остальные выпуски проис-ходили с очерёдностью в месяц. Сегодня, кроме 71 выпуска ГКО, размещено также 54 шестимесячных выпуска так называемых ГДО (государственные долгосрочные облигации). Однако, их так называют, лишь с тем, чтобы отличать ГКО от ГДО не только по кодам, которые присваиваются каждому выпуску.
Более 3 с половиной лет торговли ГКО на вторичном рынке позволяют сделать некото-рые выводы.
Основной, несомненный и очевидный вывод состоит в том, что на российском финан-совом рынке появился и достаточно хорошо развился новый перспективный сектор. Этот вы-вод подтверждается динамикой развития аукционов и торгов на вторичном рынке. А также это подтверждается следующими цифрами: номинальный объем рынка ГКО подошел к уровню 203 трлн. руб. (около 8.5-9% ВВП) по итогам на начало октября. Если текущие темпы роста сохранятся (а такая тенденция наблюдается), то к концу года он вырастет до 245-255 трлн. руб.
Вторичный рынок ГКО характеризуется достаточно большими объёмами сделок: около 10-20% в неделю от суммарного объёма выпуска. Это означает, например, что каждая облига-ция к моменту погашения хотя бы один раз сменит своего владельца, что является косвенным доказательством высокой ликвидности рынка.
Важным вопросом при анализе рынка ГКО является доходность. Под доходностью к погашению подразумевается доходность операции по приобретению облигации в данный день и сохранению её до дня погашения. Под доходностью к аукциону подразумевается доходность операции по продаже в этот день облигации, приобретённой на аукционе (во всех случаях, где это не оговорено особо, имеется в виду доходность по средневзвешенной цене сделок). Анализ, проведённый специалистами ММВБ, доказывает, что в любой из дней можно было с приемлемой доходностью продать облигации, приобретённые на аукционе или купить облига-ции с целью погасить их по истечении срока обращения.
Доходность и ликвидность ГКО определяется не только качеством рынка, но и коли-чеством участников, а их сейчас достаточно много. Большое количество дилеров привело к необходимости разделения их на первичных и всех остальных, что и произошло 21 октября 1996 года.
Очевидно, что по ликвидности с ГКО пока не может сравниться никакая другая госу-дарственная ценная бумага.
Говоря об анализе рынка ГКО хотелось бы осветить и такой вопрос, как стратегия по-ведения дилеров. Существует несколько групп дилеров, проводящих разные стратегии. Некото-рые из них готовы инвестировать средства на облигации практически при любой более или менее приемлемой цене (максимальные цены заявок составляют около 89%, что обеспечивает всего около 70% расчётной доходности). Другие дилеры тщательно пытаются спрогнозировать минимальную цену аукциона ( цену отсечения ) и подать заявки по самым благоприятным це-нам. И, наконец, некоторые заявки на покупку облигаций подавались по заведомо занижен-ным ценам, которые, конечно не были удовлетворены (минимальные цены были ниже поло-вины номинала).
При проведении анализа торгов можно также говорить о нескольких типичных страте-гиях поведения дилеров. Как пишет Михаил Лауфер, заместитель начальника фондового отде-ла ММВБ, "можно смело сказать, что операции на рынке облигаций являются зеркальным отражением инвестиционной политики каждого конкретного банка".
Некоторые банки, начиная с аукционов, владеют крупными пакетами облигаций и про-должают наращивать их в течение вторичных торгов. В данном случае облигации рассматри-ваются как способ размещения временно свободных денежных средств на сроки около 3-х ме-сяцев. Позиция другой группы дилеров достаточно пассивна. Купив облигации на аукционе, они не желают их продавать на вторичных торгах, несмотря на достаточно высокую прибыль, которую они могли бы получить. С другой стороны, на вторичных торгах они и не приобрета-ют облигаций, ибо их доходность в данном случае существенно ниже доходности облигаций, приобретённых на аукционе.
Ряд дилеров приобретает облигации на аукционе, но уже в течение первых двух-трёх торгов реализовывает их. Доходность таких однодвухнедельных инвестиций достаточно высока. В этом случае решается проблема краткосрочного вложения временно свободных денежных средств, и с другой стороны получается неплохая прибыль (освобождаемая от налого-обложения). Важно то, что ликвидность ГКО достаточно высока и дилеры, при возникновении потребности в денежных средствах, могут свободно их реализовать.
Определённая группа дилеров не покупает облигации на аукционе: незначительная их часть формирует свои портфели уже в ходе вторичных торгов, но большинство таких дилеров иногда в связи с неблагоприятной ценовой ситуацией на вторичных торгах остаются какое-то время на рынке пассивными зрителями и дожидаются аукциона по следующему выпуску ГКО.
И, наконец, определённая группа дилеров активно торгует ГКО на вторичном рынке, пытаясь играть на колебаниях курса, хотя в принципе ГКО представляют собой инвестицион-ную ценную бумагу, спекулятивные возможности которой существенно ограничены, ведь по мере приближения момента погашения, её цена стабильно повышается.
Состояние рынка ГКО за последние примерно полгода можно представить, рассмотрев динамику основных аукционных показателей. Графики, представленные ниже, помугут провес-ти некоторый анализ:
На рынке ГКО в последнее время наблюдалось медленное, но достаточно стабильное снижение средневзвешенной доходности. Хотя Минфин не прилагает особенных усилий для подавления доходности ГКО, дилеры рынка и их клиенты вынуждены были смириться с планомерной политикой эмитента по установлению аукционной доходности новых выпусков на уровне текущей доходности рынка. Однако рынок ГКО на фоне падения доходности на дру-гих секторах рынка и прежде всего с отсутствием у банков свободных ресурсов для спекуляций на внебиржевом валютном рынке остался самым привлекательным сектором финансового рын- Рынок ГКО благодаря своей высокой ликвидности и надёжности является одним из са-мых развитых секторов российского финансового рынка. Увеличение активности дилеров, равно как и накопленный ЦБ , Минфином и дилерами опыт, а также достаточно усовершен-ствованная компьютерная технология торгов на ММВБ позволяют сказать, что на рынке государственных ценных бумаг государственные краткосрочные облигации являются одним из лидирующих инструментов и по показателям ликвидности и надёжности, и по размерам эмиссии, и по количеству участников.
5. Фондовая биржа: организационные основы.
Наиболее важным и интересным для меня участником рынка ценных бумаг является фондовая биржа. Раскроем по подробнее понятие фондовой биржи.
Биржа - все хорошее и все дурное на свете, все
истинное и все ложное, пробный камень всех
осторожных и могила всех черезчур смелых,
кладезь полезных вещей и очаг зла, вопло-
щение Сизифа, никогда не отдыхающего.
Don Joseph de la Veda, 1688
Фондовая биржа - организованный рынок торговли стандартными финансовыми инструментами, создаваемая профессиональными участниками рынка ценных бумаг для взаим-ных оптовых операций.
Фондовая биржа - это лучший рынок, создаваемый для лучших ценных бумаг лучшими посредниками, работающими на фондовом рынке.
Признаки классической фондовой биржи:
*биржа - централизованный рынок, с фиксированным местом торговли;
*существование процедуры отбора наилучших товаров, отвечающих определенным требова-ниям;
*существование процедуры отбора лучших операторов рынка в качестве членов биржи;
*наличие временного регламента торговли ценными бумагами и стандартных торговых процедур;
*централизация регистрации сделок и расчетов по ним;
*установление официальных котировок;
*надзор за членами биржи.
Функции фондовой биржи:
1.Создание постоянно действующего рынка.
1.Определение цен.
1.Распространение информации о товарах и финансовых инструментах, их ценах и условиях обращения.
1.Поддержание профессионализма торговых и финансовых посредников.
1.Выработка правил.
1.Индикация состояния экономики, ее товарных сегментов и фондового рынка.
По российскому законодательству фондовые биржи должны быть закрытым акционер-ным обществом.
К российской бирже предъявляют следующие требования:
*капитал не менее 100 млн. руб. (данные на конец 1996 г.);
*членами могут быть только инвестиционные институты (финансовые брокеры, инвестици-онные консультанты, инвестиционные компании, инвестиционные фонды) и государствен-ные исполнительные органы, в основные задачи которых входят операции с ценными бумагами;
*является некоммерческой организацией, основанной на самоокупаемости;
*должна включать не менее 3-х членов, причем все члены имеют равные права и должны быть акционерами;
*должна получить лицензию на деятельность в качестве фондовой биржи;
*не может действовать в качестве инвестиционного института;
*не вправе выпускать ценные бумаги за исключением собственных акций;
*не допускается неравноправное членство, временное членство и сдача брокерских мест в аренду;
*наделяется определенными регулирующими правами (требования к инвестиционным институтам, квалификационные правила допуска).
Организационную структуру российской фондовой биржи рассмотрим на примере ММВБ. ММВБ - акционерное общество закрытого типа. Рассмотрим оргструктуру, относящу-юся к операциям с ценными бумагами.
Хотя в международной практике общепризнанным является подход к фондовой бирже как к некоммерческому институту, в последнее время становится распространенным мнение о том, что биржа “должна зарабатывать”, в частности предоставлением услуг участникам рынка и широкой публики. Основной источник поступлений российской фондовой биржи - членские взносы и биржевые сборы по совершенным сделкам. Биржи находятся в начале пути, имея в этой связи недиверсифицированную структуру доходов.
Состав членов российской фондовой биржи - чрезвычайно смешанный, формальный отбор производится только в фондовых отделах валютных бирж (торговля государственными ценными бумагами). Многие члены фондовых бирж не имеют лицензии на право операций с ценными бумагами, Среди членов фондовых бирж много банков. Так что говорить о каких-ли-бо требованиях, предъявляемых к участникам рынка, пока еще рано.
Фондовая биржа не являеьтся чем-то однородным. Она обычно состоит из нескольких видов “вложенных” в нее рынков, объединенных своей принадлежностью к бирже.
Как осуществляется торговля ценными бумагами на бирже ?
На бирже продавцы встречаются с покупателями и цены устанавливаются по закону спроса и предложения. Классическая биржа - это аукцион, где торговля ведется посредством обмена устными инструкциями между трейдерами (представителями брокерских фирм в торговой зоне биржи). В последние годы благодаря развитию вычислительной техники возникли и автоматизированные системы купли-продажи ценных бумаг (например, CATS на Торонтской фондовой бирже, CORES - в Париже и Мадриде). Но классическая биржа еще доминирует .
В биржевой торговле ключевым понятием являляется ликвидность (способность рынка поглотить разумное количество ценных бумаг при разумном изменении цены последних). Ликвидный рынок характеризуется: частными сделками, узким разрывом между ценой продав-ца и ценой покупателя, наибольшими изменениями цен от сделки к сделке. Отклонения от этих норм чреваты развитием криминогенной ситуации, панических настроений среди инвес-торов. Биржа делает все от нее зависящее, чтобы поддержать ликвидность и не допустить подобных отклонений. Ликвидность рынка тем выше, чем больше число участников купли-продажи.
Интересным мне кажется рассмотрение брокерской операции.
Перед рассмотрением техники брокерской операции опишу существующие формы заказа на куплю-продажу. Уполномоченный представитель биржевой фирмы может получить "рыночный" заказ. Это заказ купить или продать определенное число акций по наилучшей цене рынка. Все заказы, где нет цены, обычно считаются "рыночными", т.е. предполагается, что клиент готов заплатить или уступить за предложенную цену.
Следующая форма - лимитированный заказ. В нем клиент указывает конкретную цену, по которой далжна состояться сделка, или лучшую цену, если трейдер способен получить таковую. Лимитированный заказ - это заказ, который позволяет трейдеру некорорую свободу выбора цены при осуществлении сделки.
Дневным заказом называется заказ с дневным сроком действия. Все заказы считаются дневными, если в них не указан иной срок. В отличии от дневного открытый заказ считается в торговой книге брокера до тех пор, пока он не исполнен или отменен.
Заказ "все или ничего" означает, что трейдер должен купить или продать все акции, указанные в заказе, прежде чем клиент согласится с исполнением. Противоположностью ему является заказ "приму в любом виде",предполагающий, что клиент примет любое количество акций вплодь до заказанного максимума. Заказ "исполнить или отменить" означает, что как только часть заказа, которую можно удовлетворить, выполнена, остальная часть отменяется.
Заказ "или-или" - это уже отданное распоряжение, тогда как заказы на другие ценные бумаги еще ожидают своего исполнения. Как только трейдер исполнит заказ "или-или", другие заказы автоматически отменяются. Заказ "с переключением" означает, что выручка от продажи одних акций может быть использована для покупки других.
Контингентный заказ предусматривает одновременную покупку одних и продажу других акций.
Стоп-заказ бывает двух видов. Во-первых, это заказ, который подлежит исполнению как "рыночный", если цена акции падает ниже определенной клиентом цены (стоп-цены). Цель - либо попытаться сократить ущерб, который может по крайней мере унести часть прибыли, которая может возникнуть. Во-вторых, это заказ,поступивший от лица, которое продало акции с короткой позиции с целью снижения ущерба, если цена акций начнет расти.
