•Litvinov О. Measuring the CPI Behavior Following the Hryvna Depreciation and an Outlook for 1999. - Ukrainian Economic Trends, 1998, November.
С сентября по ноябрь 1998 г. индекс оптовых цен увеличился на 25,4%. Индексы цен в газовой промышленности, электроэнергетике и нефтеперерабатывающей промышленности возросли на 40-80%, так как в этих отраслях в потребляемом сырье очень высока доля импорта.
Согласно результатам ряда исследований9, коэффициент влияния девальвации на уровень цен в краткосрочном периоде составляет приблизительно 0,4 как для ИПЦ, так и для ИОЦ, в то время как в долгосрочной перспективе он ближе к 1. Как следует из данных таблицы 3, 60-процентная девальвация за три месяца привела к увеличению ИПЦ и ИОЦ соответственно на 13,5 и 25,4%. Это значит, что коэффициент для ИПЦ равен приблизительно 0,23, а для ИОЦ немного превышает ожидаемую величину - 0,42. Хотя долгосрочный эффект девальвации все еще неясен, росту инфляции в последующие несколько месяцев, скорее всего, будут способствовать возросшие издержки производителей.
Роль административного регулирования цен.Приведенный выше анализ носит чисто эмпирический характер и не учитывает административного регулирования цен. Согласно разным оценкам, от 20 до 30% цен на Украине регулируются главным образом на уровне местных органов власти. В то же время высокая монополизация и значительные размеры государственного сектора, составляющего около 70% украинской экономики, способствуют ускорению процесса корректировки цен.
Попытки использовать административные методы регулирования цен предпринимались и в России. Многие местные руководители восприняли финансовый кризис как возможность извлечь политическую выгоду и осуществили широко разрекламированные меры, направленные на замедление роста цен, особенно на основные продовольственные товары. Кроме "морального давления" на розничную торговлю (этот механизм трудно понять без глубокого знания местных связей и баланса сил), использовались такие формы регулирования, как:
- снижение местных налогов на торговлю и сборов на основные продовольственные товары;
- административные ограничения на прибыль предприятий (особенно в пищевой промышленности), установление максимальных норм прибыли;
- насильственное вытеснение посредников, сопровождаемое пропагандистской кампанией, направляющей против них общественное недовольство.
Административное регулирование цен и ограничения на нормы прибыли в розничной торговле запрещены федеральным законом (они разрешены только в отношении детского питания). Однако в зависимости от характера местных связей и баланса сил во многих областях практика отличалась от теории особенно там, где у власти были коммунисты. Известны случаи, когда такое регулирование временно прекращалось после вмешательства местного прокурора или областных анти-
9См.: Antczak M., G6rski U. Op. cit.; результаты моделирования, проведенного в рамках Проекта макроэкономической политики на Украине, осуществляемого HIID и CASE.
монопольных органов, но затем вводилось снова в несколько иной форме. Подобные шаги вряд ли могли привести к чему-то другому, кроме возникновения "черного" рынка, усиления коррумпированности и т.п., но они, скорее всего, улучшили показатели инфляции в официальной отчетности, особенно если принять во внимание тот факт, что регулировались главным образом цены на основные продовольственные товары, удельный вес которых в потребительской "корзине" достаточно велик. Денежная масса и скорость денежного обращения
Денежная масса в России
На конец июля 1998 г. величина денежной базы равнялась 161,3 млрд. руб., агрегат МО находился на уровне 129,3 млрд. руб., депозиты в национальной валюте достигли 230,7 млрд. руб. Следовательно, денежная масса М2 составляла 360 млрд. руб. За первые два месяца кризиса изменились как объем, так и структура номинальной денежной массы.
Денежная база.В августе 1998 г. интервенции ЦБР на валютном рынке сдерживали рост денежной базы (см. табл. 4). После смены руководства Банка России в начале сентября и в результате недостаточности мер, предпринимаемых для преодоления кризиса, эта тенденция сменилась обратной, и денежная база стала быстро расти под влиянием как предоставления ЦБР кредитов коммерческим банкам, а через них правительству (например, Пенсионному фонду), так и покупки ЦБР государственных ценных бумаг10.
Таблица 4
Норма обязательного резервирования была снижена 24 августа 1998 г. с 11 до 10%, а 1 сентября - до 7,5 -У/о(в зависимости от размеров портфеля ГКО). Часть резервов была высвобождена в результате трех взаимозачетов, произведенных 18 и 25 сентября и 2 октября, в ходе которых было списано платежей на общую сумму 30,3 млрд. руб. Ряд банков не полностью использовал высвобожденные резервы, в то время как другие превысили размеры кредитов, которые предполагалось погасить только в декабре. На конец октября общие резервы бан-
10Недельное обозрение, МФК Ренессанс, 1998, 26 октября.
ковского сектора в ЦБР составили 22,5 млрд. руб., тогда как в начале августа эта цифра равнялась 51,7 млрд., а в конце августа -41,7 млрд. руб. Как следствие количество наличных денег в обращении (МО) возросло на 4,1 млрд. руб. в августе, на 20,8 млрд. - в сентябре и на 12,2 млрд. руб. - в октябре, опередив рост денежной базы.
Широкие деньги (денежная масса).В результате кризиса банковского сектора доступ большинства вкладчиков к своим банковским вкладам оказался ограничен. Таким образом, банковские депозиты фактически перестали быть частью широких денег (по крайней мере вре- | менно, до восстановления, хотя бы частичного, ликвидности банковского сектора). Остатки частных вкладов, согласно данным Госкомстата РФ, сократились со 161,1 млрд. руб. в августе до 135,8 млрд. руб. на 1 октября 1998 г. Остальные вклады оставались в банках принудительно, против воли вкладчиков. По некоторым сведениям, рыночная стоимость вкладов в проблемных банках составляла 60% (этот курс был установлен "обналичниками", то есть людьми или учреждениями, предлагающими конвертировать сомнительные вклады в наличность). Однако несколько банков, оказавшихся неплатежеспособными в начале кризиса (например, СБС-Агро), смогли получить помощь от ЦБР и заполнили свои банкоматы в октябре, хотя за один раз из них можно было взять только ограниченную сумму. В то же время Инкомбанк и несколько меньших банков были объявлены банкротами.
Таблица 5
Из данных таблицы 5 можно сделать следующие выводы:
- во-первых, в ответ на девальвационный кризис произошло перемещение спроса с национальной валюты на иностранную (об этом свидетельствует сокращение внутренней денежной массы сразу после кризиса - в августе и начале сентября 1998 г.);
- во-вторых, вследствие банковского кризиса спрос на деньги переместился от спроса на депозиты к спросу на наличность (как рублевые, так и долларовые депозиты значительно уменьшились);
- в-третьих, из-за эмиссии в целях преодоления фискального кризиса ускорился рост денежной массы в результате сокращения обязательных резервов и увеличения наличных денег в обращении (не считая денег, созданных банками).
При отсутствии точных данных о вкладах, замороженных в банковской системе, общее влияние финансового кризиса на величину денежной массы может быть оценено только приблизительно. В таблице 6 предпринята попытка учесть все вышеупомянутые факторы.
Номинальный и реальный ВВП и скорость денежного обраще ния.Финансовый кризис был тесно связан с ускорением спада производства и еще большим ускорением инфляции. В сентябре 1998 г. реальный ВВП был на 4,6% ниже, чем в июле, хотя в результате роста цен он номинально увеличился на 20%. Подобный рост номинального ВВП и фактическое 20-процентное сокращение эффективной денежной массы привели к 40-процентному росту скорости денежного обращения. В таблице 7 приведены помесячные данные о ВВП, М2, скорости денежного обращения и коэффициенте моне-тизации начиная с января 1997 г., чтобы представить кризисную динамику в более широком контексте.
Кризис привел к значительному снижению спроса на национальную валюту. В то же время после спада инфляционной "волны", прокатившейся в начале сентября, уровень цен стал выше, и для проведения того же количества сделок был необходим больший объем рублевой наличности.
Ограничения на доступ населения к банковским вкладам фактически привели к сокращению денежной массы. В условиях, когда доверие к банковской системе уже и так было подорвано, это помогло уравновесить денежный рынок в краткосрочной перспективе.
В октябре 1998 г. наблюдалась относительная стабилизация инфляции и обменного курса. Таким образом, можно предложить предварительную гипотезу о том, что скорость денежного обращения (рас-
Скорость денежного обращения рассчитывается как месячный ВВП в годовом исчислении, разделенный на М2; коэффициент монетизации - величина, обратная скорости денежного обращения.
Источники:поминальный ВВП - Russian Economic Trends; М2 - ЦБР; скорость денежного обращения и коэффициент монетизации - собственные расчеты.
считанная на основе приведенных выше допущений) в это время была довольно близка к равновесной. Следовательно, любое увеличение денежной массы (это также относится и к облегчению доступа населения к замороженным банковским счетам) обусловило бы poci цен и дальнейшую девальвацию рубля, а скорость денежного обращения оставалась бы на прежнем уровне. Денежные агрегаты на Украине
В начальный период кризиса, то есть в первой половине августа 1998 г. (см. табл. 8), все денежные агрегаты заметно сократились. Денежная база в августе уменьшилась на 0,5%, достигнув уровня 7372 млн. гривен. В то же время МО снизился на 3,3% и в конце месяца составил 6384 млн. гривен. Вероятно, незначительно увеличились резервы банков, что, возможно, произошло вследствие сокраще
ния предоставляемых банками межбанковских кредитов и общей неопределенности в банковском секторе. В сентябре денежная база увеличилась на 2,2%, а МО снизился на 1,2%. Резервы банков возросли с приблизительно 600 млн. гривен до кризиса до более чем 1 млрд. гривен в результате повышения нормы обязательного резервирования (на 1,5%) и исключения из обязательных резервов наличности и части государственных ценных бумаг.
Изменения денежной базы произошли под влиянием продолжавшегося оттока капитала с рынка государственных облигаций и кредитования правительства в начале кризиса, которое хотя и сократилось, но оставалось значительным. Следовательно, продолжалась докризис-ная практика стерилизации оттока капитала внутренним кредитом НБУ.
Чтобы избежать дефолта, правительство договорилось с внутренними и внешними инвесторами о реструктуризации задолженности по государственным обязательствам. НБУ предоставил отдельным банкам, положение которых после реструктуризации государственных ценных бумаг сильно ухудшилось, дополнительные кредиты для их рефинансирования. Это привело к увеличению внутреннего кредита и одновременно уменьшило давление на валютные резервы со стороны нерезидентов, тем самым способствуя росту денежных агрегатов. Денежная база увеличилась в октябре и ноябре соответственно на 4,7 и 6,3%, а МО - на 3,2 и 0,9%.
Внутренняя денежная масса в августе 1998 г. сократилась приблизительно на 3% (пропорционально уменьшению МО) - до уровня 11142 млн. гривен, то есть в структуре денежной массы компонент внутренних депозитов существенно не изменился и в конце месяца остался на уровне 4758 млн. гривен (см. табл. 9). В то же время широкие деньги (включая депозиты в иностранной валюте) уменьшились менее чем на 1%. Это было очевидным следствием переоценки валютных депозитов в связи с 5,6-процентной девальвацией гривны в августе. Дальнейшее сокращение внутренней денежной массы - на 2,4% в сентябре - произошло главным образом из-за уменьшения депозитов в национальной валюте на 200 млн. гривен. Удивительно, однако, что в сентябре гривневые вклады населения увеличились на 200 млн. и в
последующие месяцы оставались на относительно постоянном уровне. В условиях кризиса население в основном изымало свои валютные вклады, которые, несмотря на 60-процентную девальвацию, сократились на 300 млн. гривен. Общая сумма депозитов в ноябре 1998 г. достигла августовского уровня, в результате чего в этом месяце внутренняя денежная масса увеличилась на 2,7%.
Изменения в структуре широких денег продиктованы склонностью населения и предприятий к сбережениям в национальной и иностранной валюте. Депозиты в национальной валюте существенно не сократились, в то время как депозиты в иностранной валюте в гривневом выражении увеличились на 30%, а в реальном - уменьшились на 20%.
Почти 60-процентная девальвация не привела к значительному снижению спроса на гривну. После появления симптомов некоторого экономического оздоровления в первой половине 1998 г. в период кризиса реальный ВВП начал сокращаться. Это уменьшило спрос экономических агентов на деньги для расчетов и депозитов, что вместе с ростом цен ограничило реальный спрос на деньги. К тому же портфельный спрос на гривну исчез задолго до начала кризиса в связи с падением спроса на государственные ценные бумаги.
Украинская экономика характеризуется высоким уровнем дол-ларизации, доллары все еще остаются для населения средством сбережения, а иногда и расчетов. Поэтому кризис привел к масштабному изъятию вкладов в иностранной валюте, что не повлияло на спрос на национальную валюту. В результате скорость денежного обращения во время кризиса повысилась незначительно (см. рис. 4). Сравнение инфляционных последствии российского и украинского финансовых кризисов
Масштабы корректировки цен в России и на Украине в исследуемый период сильно различались (см. рис. 5 и 6). Это определялось неодинаковой степенью девальвации валюты, разной структурой импорта и внутреннего производства, особенностями кризисного управления, включая денежную и фискальную политику.
По отношению к I кварталу 1998 г. в ходе кризиса произошла почти 160-процентная девальвация рубля и с некоторым запозданием - 60-процентная девальвация гривны. В то же время рост ИПЦ
в России составил 50%, а на Украине - 13,5%. Это значит, что коэффициенты влияния девальвации на ИПЦ различались незначительно - 0,31 в России и 0,23 на Украине. Напротив, похожие отношения, рассчитанные для российского индекса промышленного производства (ИПП) и украинского индекса оптовых цен (ИОЦ), дают совершенно иные результаты. Коэффициент влияния для России равен 0,08, а для Украины - 0,42.
В обеих странах изменение цен на продовольственные и промышленные товары оказало решающее влияние на динамику ИПЦ с тем отличием, что российская экономика пережила скачок цен в сентябре, а на Украине цены корректировались постепенно. Сильная зависимость потребления продовольствия в России от импорта привела к тому, что цены на продовольственные товары в ней повысились намного больше, чем на Украине (как в абсолютном, так и в относительном выражении).
Что же касается показателей ИПП/ИОЦ, то очевидно, что изменения обоих индексов обусловлены различиями в структуре торговли и производства. В России - стране, обладающей значительными запасами природных ресурсов, несоразмерного увеличения ИПП не произошло. Украина, напротив, не имеет достаточных запасов природных ресурсов, импортирует нефть, природный газ и т.д., поэтому здесь рост ИОЦ был существенным.
На установление реального уровня инфляции повлияли и такие психологические факторы, как инфляционные и девальвацион-ные ожидания и политическая нестабильность.
Во-первых, меры, предпринимавшиеся для преодоления кризиса в России и на Украине, были разными. Россия решила объявить дефолт на рынке ГКО-ОФЗ и мораторий на выполнение коммерческими банками своих внешних обязательств. Вскоре после этого она ввела "плавающий" курс рубля. Украинские власти выбрали путь административного контроля обменного курса. Кроме того, они смогли реструктуризовать большую часть государственного долга". Как раз в начале кризиса (4 сентября 1998 г.) Совет директоров МВФ утвердил программу расширенного кредитования для Украины. Россия же, напротив, фактически потеряла доступ к выделенному в июле кредиту МВФ.
Во-вторых, Россия пережила не только девальвационный, но и банковский кризис, которого на Украине пока удалось избежать. Хаотичные меры, предпринятые в России в августе-сентябре 1998 г. для преодоления кризиса, еще больше усилили панику и "бегство" от рубля.
В-третьих, политический хаос в России в конце августа - начале сентября 1998г. дополнительно дестабилизировал ситуацию. Отставка ориентированного на рыночные реформы правительства С. Кириенко и назначение на ключевые руководящие посты в правительстве и ЦБР протеже коммунистов ясно сигнализировали о том, что новые власти вместо проведения непопулярных, но необходимых реформ
" По крайней мере теоретически это было сделано па добровольной основе, без объявления дсфолта или моратория.
предпочтут дополнительную денежную эмиссию. (Правда, эти опасения оправдались лишь частично.) Украина смогла поддержать относительную политическую стабильность и избежать кадровых перестановок (в особенности в руководстве НБУ), что могло бы еще больше усугубить кризисные ожидания населения.
Все вышеупомянутые факторы значительно повлияли на внутренний спрос на деньги через изъятие депозитов, замещение национальных валют долларом США, а также способствовали временному увеличению спроса на некоторые товары, главным образом длительного пользования. Однако в России этот процесс проявился сильнее, чем на Украине, в результате чего номинальная девальвация валюты и инфляционная корректировка цен в России были намного выше, чем на Украине.
Наконец, неодинаковое развитие политической ситуации сказалось на различиях в фискальной и денежной политике, проводимой в период кризиса. В сентябре-ноябре 1998 г. Украина смогла достичь про-фицита государственного бюджета в размере 1,1-1,7% ВВП, в то время как в России в октябре-ноябре 1998 г. дефицит государственного бюджета превысил 4% ВВП (см. рис. 7). Поэтому рост денежной массы в России был выше, чем на Украине (см. рис. 8). При прочих равных условиях это привело к более быстрой девальвации национальной валюты и более высокой инфляции в России, чем на Украине.
Важнейшими причинами российского и украинского кризисов являются бюджетная несбалансированность и задержка с осуществлением микроэкономических и институциональных реформ, что привело к долговой ловушке, платежному и банковскому кризисам, обратило вспять дезинфляционную тенденцию и подтолкнуло обе экономики к новому витку спада производства. Развитие кризисной спирали еще раз подтвердило фундаментальное значение обменного курса для поддержания не только ценовой, но и общей стабильности финансовой системы. В отличие от нескольких случаев девальвации в развитых странах (кризис европейского механизма обменных курсов в 1992 г.) и развивающихся и переходных экономиках с высоким уровнем монетизации (чешский и азиатский кризисы в 1997 г.) внезапное обесценивание рубля и гривны вызвало резкий скачок цен и дальнейшее увеличение и без того высокой скорости денежного обращения. К тому же оно еще больше усложнило бюджетную ситуацию, поскольку значительная часть государственного долга деноми-нирована в иностранной валюте. Была также нарушена непрочная стабильность системы коммерческих банков Таким образом, девальвация не восстановила автоматически макроэкономическое равновесие, а инициировала очень опасную психологическую спираль самоускоряющейся рыночной паники. Опыт некоторых стран с хронически высоким уровнем инфляции, низким уровнем монетизации и слабым финансовым сектором (например, латиноамериканских) демонстрирует, что такая спираль очень быстро может привести к гиперинфляции. Перед лицом этой опасности оказались и российская, и украинская экономики. Чтобы избежать такого катастрофического развития событий, необходимо проведение кардинальной бюджетно-налоговой реформы и жесткой денежной политики.
