.
Таблица 1.1.1
Изменения в статьях бухгалтерского баланса «Southern Metals» (в млн. дол.)
|
Бухгалтерский баланс
|
Изменение |
|
31.12.92
|
31.12.91 |
Источник |
использование |
Денежные средства |
50
|
55 |
5 |
-- |
|
Ликвидные ценные бумаги |
0
|
25 |
25 |
-- |
|
Дебиторская задолженность |
350
|
315 |
-- |
35 |
|
Запасы |
300
|
215 |
-- |
85 |
|
Основные средства (первоначальная стоимость) |
1800
|
1470 |
-- |
330 |
|
Износ |
500
|
400 |
100 |
-- |
|
Кредиторская задолженность |
60
|
30 |
30 |
-- |
|
Векселя к оплате |
100
|
60 |
40 |
-- |
|
Задолженность по оплате труда |
10
|
10 |
-- |
-- |
|
Отложенные к выплате налоги |
130
|
120 |
10 |
-- |
|
Закладные облигации |
500
|
520 |
-- |
20 |
|
Необеспеченный облигационный заем |
300
|
60 |
240 |
-- |
|
Привилегированные акции |
100
|
100 |
-- |
-- |
|
Обыкновенные акции |
50
|
50 |
-- |
-- |
|
Эмиссионный доход |
90
|
90 |
-- |
-- |
|
Нераспределенная прибыль |
660
|
640 |
20 |
-- |
|
|
|
|
470
|
470 |
а Износ - это контрарная статья, поэтому его увеличение приводит к росту величины источников средств.
Источники . 1. Включается увеличение кредиторской задолженности или собственных средств. Примерами являются получение займа и выпуск обыкновенных акций.
2. Включается уменьшение активов. Пример - продажа части запасов.
Использование . 1. Включается уменьшение кредиторской задолженности или собственных средств. Пример - погашение ссуды.
2. Включается увеличение активов. Пример - покупка основных средств.
Итак, источники финансирования включают банковские ссуды, нераспределенную прибыль, дополнительно выпущенные акции, а также денежные средства, полученные от продажи активов и погашения дебиторской задолженности. Использование средств включает приобретение основных средств и производственных запасов, погашение кредитов и займов, выкуп акций и др.
Табл. 1.1.2 показывает изменения в статьях баланса компании «Southern Metals» в течение календарного года - 1992-го - с распределением этих изменений по статьям источников средств и их использования. Итоговые суммы по источникам денежных средств и их использованию совпадают и равны 470 млн. дол. Заметим, что табл. 1.1.2 не включает расчетные статьи, такие как сумма оборотных средств в целом и остаточная стоимость основных средств, Это сделано для того, чтобы избежать двойного счета при составлении отчета о движении денежных средств.
Таблица 1.1.2
Отчет о движении денежных средств «Southern Metals» (в млн. дол.)
I. Движение денежных средств от основной деятельности
Чистая прибыль |
120
|
|
Поступление денежных средств |
|
Амортизация |
100
|
|
Увеличение кредиторской задолженности |
30
|
|
Увеличение отложенных к выплате налогов |
10
|
|
Использование (отток) денежных средств: |
|
Увеличение дебиторской задолженности |
-35
|
|
Увеличение запасов |
-85
|
|
Денежный поток от основной деятельности |
140
|
II. Движение денежных средств от инвестиционной деятельности
Приобретение основных средств |
-330 |
III. Движение денежных средств от финансовой деятельности
Прирост в векселях к уплате |
40
|
|
Увеличение необеспеченного облигационного займа |
240
|
|
Погашение закладных облигаций |
-20
|
|
Выплата дивидендов |
-100
|
|
|
|
Денежный поток от финансовой деятельности |
160
|
|
Прирост (снижение) остатка денежных средств и их эквивалентов |
-30
|
|
Остаток денежных средств и их эквивалентов на начало года |
80
|
|
Остаток денежных средств и их эквивалентов на конец года |
50
|
Данные, содержащиеся в табл. 1.1.2 используются далее в качестве исходных для составления отчета о движении денежных средств. Заметим, что все показатели граф "изменение" из табл. 1.1.2. За исключением нераспределенной прибыли, перенесены в табл. 1.4. Вместо того чтобы привести данные об изменении нераспределенной прибыли, ее факторы - чистая прибыль и начисленные дивиденды - показываются в отчете о движении денежных средств раздельно: чистая прибыль - в источниках средств; начисленные дивиденды - в графе «использование». Денежные средства и ликвидные ценные бумаги в Табл. 1.1.2 приведены одной статьей. Как и другие крупные корпорации, компания «Southern Metals» рассматривает ликвидные ценные бумаги как эквивалент денежных средств, поэтому для характеристики финансового положения эти активы можно объединять.
Табл. 1.1.2 дает подробную характеристику источников денежных средств «Southern Metals» и их использования. 1 раздел показывает приток и отток денежных средств в результате основной деятельности. Чистая прибыль и а мортизация обеспечивают приток денежных средств в размере 220 млн. дол. Из этой суммы 80 млн. дол. являются источником покрытия прироста чистого оборотного капитала, поэтому итоговое сальдо денежного потока в результате основной деятельности показывает приток денежных средств в размере 140 млн. дол. Этому разделу анализа денежного потока уделяется особое внимание, поскольку именно в результате основной деятельности должна формироваться основная часть денежных поступлений Если в результате основной деятельности наблюдается отток денежных средств, а разумных объяснений причин этого, равно как и благоприятного прогноза на будущее, нет, можно сделать вывод, что фирма испытывает серьезные финансовые проблемы.
Значительная часть поступающих на предприятие денежных средств используется на увеличение основных средств; это и показано во II разделе "Движение денежных средств от инвестиционной деятельности". Большие затраты на приобретение основных средств не вызывают тревоги, если фирма эффективно использует свою материально-техническую базу, и потому есть основание ожидать, что инвестирование в новые активы увеличит доходы д прибыль.
Финансовая деятельность компании «Southern Metals», как показано в III разделе, включает получение банковских ссуд (векселя к оплате) и эмиссию облигаций. Компания погасила часть ипотечных облигаций за счет фонда погашения, создаваемого из прибыли (sincing fund). В целом в течение 1992 г. «Southern Metals» увеличила сумму внешних источников финансирования на 260 млн. дол. Вместе с тем были выплачены дивиденды в размере 100 млн. дол.: таким образом, приток денежных средств в результате финансовой деятельности составил 160 млн. дол. Суммируя итоги по разделам, можно видеть, что по результатам деятельности в 1992 г. «Southern Metals», имела отток денежных средств в размере 30 млн. дол., источниками покрытия которого стала продажа имевшихся ценных бумаг (на 25 млн. дол.) и сокращение средств на счете (на 5 млн. дол.).
Отчет «Southern Metals» о движении денежных средств не выявляет ничего необычного или тревожного. Он не только показывает отток в 30 млн. дол., сложившийся в результате прежде всего приобретения основных средств, но, что важнее, он также показывает, что основная деятельность компании осуществлялась весьма прибыльно и обеспечила в 1992 г. приток денежных средств в размере 140 млн. дол. Если бы отчет показал в итоге отток денежных средств в ситуации, когда основные средства не увеличились (т. е. когда прирост основных средств равен сумме начисленного износа), тогда у нас были бы основания для беспокойства, поскольку такая ситуация может повториться и в будущем. В этом случае, если не будут приняты действенные меры, дело может закончиться финансовым крахом,
Опытные финансисты, специалисты по кредиту, финансовые спекулянты уделяют особое внимание отчету о движении денежных средств. Финансы - сфера деятельности, ориентированная прежде всего на контроль за движением денежных средств, и этот отчет является прекрасным средством такого контроля. Банковскому менеджеру достаточно изучить табл. 18.4 (или, еще лучше, серию таких таблиц за последние пять лет и на перспективу), чтобы понять, может ли данная компания генерировать необходимые ресурсы для возврата требуемой ссуды, Если прогнозируемый поток денежных средств покажется достаточным, то ссуда будет выдана. Если он вызывает сомнения, тогда банковский менеджер обратит пристальное внимание на баланс, пытаясь определить, достаточна ли стоимость активов при вынужденной их продаже для того, чтобы погасить запрашиваемую ссуду.
1.2 Свободный денежный поток
Отчет о движении денежных средств дает важный финансовый показатель, именуемыйсвободным денежным потоком(free cash flow). Есть много различных определений этого понятия в зависимости от цели анализа, но в основном под ним понимают результат сложения всех денежных притоков и оттоков, умевших место в отчетном периоде, включая капиталовложения и продажу активов. Приведенный в одной из последних строк отчета о движении денежных средств показатель "прирост (снижение) остатка денежных средств и их эквивалентов> как раз и является свободным денежным потоком. Для «Southern Metals» его значение по итогам 1992 г. - 30 млн. дол. Так, если «Southern Metals» была куплена в начале 1992 г. и если бы новые владельцы придерживались той же политики, что и администрация компании в течение года, конечным результатом был бы отток денежных средств,
Теперь предположим, что в 1991 г. группа лиц планирует скупить акции компании «Southern Metals» и для этой цели проводит анализ, включая оценку свободного денежного потока в 1992 г, Потенциальные владельцы могли бы воздержаться от выплаты дивидендов фирмы, сэкономив на этом 90 млн. дол. Далее, планируемые инвестиции в основные средства могли бы быть уменьшены до 200 млн. дол. в предположении, что без суммы в 130 млн. дол. можно обойтись. Наконец, могли бы быть запланированы продажа одного из нерентабельных предприятий компании и получение от этой сделки 100 млн. дол. наличными. При таких планах потенциальные владельцы оценили бы свободный денежный поток компании «Southern Metals» в 1992 г. как - 30 млн. дол. + 90 млн. дол. + 130 млн. дол. + 100 млн. дол. = 290 млн. дол. Эта сумма была бы доступна им для других целей, в частности для уплаты процентов на крупные кредиты, полученные для приобретения акций. В крайнем случае потенциальные владельцы могли бы даже прибавить 80 млн. дол. от снижения налогов, что увеличило бы свободный денежный поток до 370 млн. дол. Это может быть сделано в случае, когда планируется взять такую ссуду в банке, чтобы Выплата процентов свела Облагаемую налогами прибыль к нулю или даже привела к убыткам.
Анализ свободного денежного потока всегда был важен, но, пожалуй, такие профессиональные скупщики акций (их называют рейдерами), как Т. Б. Пикенс и компании LBO, например KKR, сделали больше, чем кто-либо, чтобы поднять значение такого анализа. Пикенс, KKR и другие превратили в науку методику своих расчетов, реализовав ее, в частности, на примере компании «Gulf Oil». Для каждого из многочисленных подразделений «Gulf Oil», был спрогнозирован свой денежный поток, оценена стоимость активов. Результаты расчетов были сведены в одну обобщающую оценку с целью определенияликвидационной стоимости(break-up value) фирмы в целом. Делая подобные расчеты, рейдеры и компании LBO работают в тесном контакте с такими инвестиционными банками, как «Morgan Stanley», которые используют перспективную оценку денежного потока для установления допустимой суммы кредита, предоставляемого рейдерам для подобных операций по скупке акций.
Конечно, менеджеры всегда проявляли интерес к анализу денежного потока своих компаний, однако действия рейдеров и компаний LBO невероятно усилили этот интерес. Теперь компании знают, что: 1) их цена в значительной степени зависит от величины свободного денежного потока (равно как и от объявленной балансовой прибыли), так как чем больше данная величина, тем больше будет спрос на эту компанию, и 2) если их активы не генерируют такой свободный денежный поток, который н принципе возможен при более эффективном управлении, тогда рейдеры попытаются взять компанию под свой контроль с последующим приглашением в нее более опытных менеджеров либо продажей ее активов тем компаниям, которые смогут лучше ими управлять.
В главе 24 мы рассмотрим более детально феномен поглощения одной компании другой, но сначала в следующих разделах этой главы рассмотрим методику анализа финансового состояния фирмы с целью определения сильных и слабых сторон ее деятельности
2. Аналитические коэффициенты
Бухгалтерская отчетность содержит данные о финансовом положении фирмы на определенный момент и результатах деятельности за отчетный период. Однако реальная ценность отчетности заключается в том, что она может быть использована для прогнозирования будущих доходов и дивидендов. С точки зрения инвестора,анализ финансового положения есть по существу предсказание будущего, тогда как, с точки зрения управленческого персонала,анализ финансового положения полезен и как способ предсказания будущего положения, и, что важнее, как отправной пункт для планирования действий, которые повлияют на ход событий в будущем.
Расчет финансовых показателей фирмы является обычно первым шагом финансового анализа. Аналитические коэффициенты характеризуют соотношения между различными статьями отчетности. Например, фирма А может иметь долг в размере 5 248 760 дол. и проценты к уплате в размере 419900 дол., тогда как фирма В может иметь долг в сумме 52647980 дол. и проценты к уплате в сумме 3948600 дол. Весомость этих заемных средств и способность компаний выплатить их можно установить сравнением долгов фирмы с ее активами и процента, выплачиваемого ею, с доходом, имеющимся в ее распоряжении, для выплаты процента. Такие сравнения делаются посредством анализа коэффициентов (ratio analysis).
В следующих разделах мы рассчитаем финансовые коэффициенты для компании «Southern Metals» на 1992 г. Мы сравним значения этих коэффициентов со среднеотраслевыми. Помните, что все исходные данные, используемые для расчета коэффициентов, выражены в миллионах долларов.
2.1 Коэффициенты ликвидности
Одна из первостепенных задач большинства финансовых аналитиков - анализ ликвидности. Будет ли фирма в состоянии погасить в срок свои обязательства? Компания «Southern Metals» имеет задолженность на общую сумму в 300 млн. дол., которая должна быть погашена в следующем году. Будет ли компания испытывать трудности При выполнении этого обязательства? Полный анализ ликвидности требует составления бюджета денежных средств, тем не менее основанный на соотнесении величины денежных и других текущих активов (оборотных средств) с краткосрочными пассивами (текущими обязательствами) анализ коэффициентов дает быстрый и удобный способ оценки ликвидности. Ниже рассматриваются два из используемых обычнопоказателей ликвидности.
Коэффициент текущей ликвидности (current ratio). Этот показатель вычисляется по формуле
коэффициент оборотные средства 700 млн. дол.
текущей = -------------------------------------------------- = 2,3.
ликвидности краткосрочные пассивы 300 млн. дол.
(В среднем по отрасли - 2.5).
Оборотные средства включают обычно денежные средства, ликвидные ценные бумаги, дебиторскую задолженность и товарно-материальные запасы. Краткосрочные пассивы состоят из счетов к оплате, краткосрочных векселей к оплате, текущей части долгосрочных пассивов, сделанных начислений (налоги, заработная плата).
Если компания сталкивается с финансовыми затруднениями, она начинает платить по своим счетам (счетам к оплате) более медленно, пытается получить банковские кредиты и т. д. Если краткосрочные пассивы растут быстрее, чем оборотные средства, то коэффициент текущей ликвидности будет снижаться, что может вызвать обоснованную тревогу, Поскольку этот коэффициент показывает, в какой мере краткосрочные пассивы покрываются активами, которые можно обратить в денежные средства в течение определенного периода, примерно совпадающего со сроками погашения этих пассивов, его используют как один из основных показателей платежеспособности.
Значение коэффициента текущей ликвидности «Southern Metals» несколько ниже среднеотраслевого, но не настолько, чтобы внушать опасения. Он показывает, что компания стоит примерно в одном ряду с большей частью других производителей алюминия. Так как оборотные средства планируется конвертировать в наличность в ближайшем будущем, очень вероятно, что они смогут быть трансформированы в денежные средства по цене, близкой к показанной в балансе. Имея значение коэффициента, равное 2.3, и продав в случае необходимости свои оборотные средства всего лишь за 43 % их балансовой стоимости, компания «Southern Metals», тем не менее сможет полностью расплатиться по своим краткосрочным обязательствам.
Хотя среднеотраслевые значения коэффициентов будут более детально рассмотрены ниже, следует констатировать уже в этом разделе, что они не являются каким-то идеалам или нормативом, которому непременно должны следовать все фирмы. Некоторые фирмы с хорошо отработанной системой управления могут иметь значения коэффициентов, превышающие среднеотраслевы е, другие, тоже вполне рентабельные фирмы, могут не дотягивать до среднеотраслевых значений. Однако, если значения коэффициентов у фирмы сильно отличаются от средних по данной отрасли, аналитик должен попытаться понять причину этого отклонения. Итак, существенное отклонение от среднеотраслевых значений должно быть сигналом для аналитика - продолжить проверку финансового состояния фирмы.
Коэффициент быстрой ликвидности (quick ratio, или acid test ratio). На званный коэффициент рассчитывается по формуле
коэффициент оборотные средства - запасы 400 млн. дол.
быстрой = --------------------------------------- = ----------------- = 1.3.
ликвидности краткосрочные пассивы 300 млн. дол.
(В среднем по отрасли - 1.1),
Товарно-материальные запасы, как правило, являются наименее ликвидными оборотными средствами; вынужденная продажа этих активов нередко связана с убытками. Поэтому так важно определение способности фирмы расплатиться по краткосрочным обязательствам, не прибегая к продаже тов арно-материальных запасов.
